Международная валютная ликвидность страны - это способность страны обеспечивать своевременное погашение своих международных обязательств приемлемыми для кредитора платежными средствами. С точки зрения всемирного хозяйства международная валютная ликвидность означает совокупность источников финансирования и кредитования мирового платежного оборота и зависит от обеспеченности мировой валютной системы международными резервными активами, необходимыми для ее нормального функционирования. Международная валютная ликвидность характеризует состояние внешней платежеспособности отдельных стран. Основу внешней ликвидности образуют золотовалютные резервы государства.
Под международной валютной ликвидностью понимают обеспеченность всех форм международных экономических отношений международными платежными средствами, позволяющими бесперебойно осуществлять международные расчеты. В широком смысле международная валютная ликвидность означает совокупность всех возможных способов финансирования и кредитования мирового платежного оборота.
Международная валютная ликвидность выполняет следующие функции:
1) образование ликвидных активов;
2) источник для выплаты внешнего долга;
3) средство для проведения валютных интервенций (вмешательство государства в операции на валютном рынке посредством купли-продажи иностранной валюты или золота с целью понижения (повышения) курса национальной или иностранной валюты);
4) средство выравнивания платёжного баланса.
Международная валютная ликвидность страны характеризуется величиной международных резервов страны. В таблице 1 представлены данные о величине международных резервов России с 1993 по 2012 года.
Таблица 1.
Структура золотовалютных резервов России
| Дата (на 1 янв.) | Валютные резервы млн. долл. США | Доля валютных резервов в общей их величине,% | Иностран-ная валюта млн. долл. США | Счет в СДР млн. долл. США | Резервная позиция в МВФ млн. долл. США | Монетарное золото млн. долл. США | |
| 1994 | 8 894 | 5 835 | 65,6 | 5 829 | 5 | 1 | 3 059 |
| 1995 | 6 506 | 3 980 | 61,2 | 3 976 | 3 | 1 | 2 525 |
| 1996 | 17 207 | 14 383 | 83,6 | 14 265 | 117 | 1 | 2 824 |
| 1997 | 15 324 | 11 276 | 73,6 | 11 271 | 5 | 1 | 4 047 |
| 1998 | 17 784 | 12 895 | 72,3 | 12 771 | 122 | 1 | 4 889 |
| 1999 | 12 233 | 7 801 | 63,8 | 7 800 | 0 | 1 | 4 422 |
| 2000 | 12 456 | 8 457 | 67,9 | 8 455 | 1 | 1 | 3 998 |
| 2001 | 27 972 | 24 264 | 86,7 | 24 263 | 1 | 1 | 3 708 |
| 2002 | 36 622 | 32 542 | 88,9 | 32 538 | 3 | 1 | 4 080 |
| 2003 | 47 793 | 44 054 | 92,2 | 44 051 | 1 | 2 | 3 739 |
| 2004 | 76 938 | 73 175 | 95,1 | 73 172 | 1 | 2 | 3 763 |
| 2005 | 124 541 | 120 809 | 97,0 | 120 805 | 1 | 3 | 3 732 |
| 2006 | 182 240 | 175 892 | 96,5 | 175 690 | 6 | 196 | 6 349 |
| 2007 | 303 732 | 295 567 | 97,3 | 295 277 | 7 | 283 | 8 164 |
| 2008 | 478 762 | 466 750 | 97,5 | 466 376 | 1 | 374 | 12 012 |
| 2009 | 426 281 | 411 748 | 96,6 | 410 695 | 1 | 1051 | 14 533 |
| 2010 | 439 450 | 416 653 | 94,8 | 405 825 | 8 901 | 1 927 | 22 798 |
| 2011 | 479 379 | 443 591 | 92,5 | 432 948 | 8 749 | 1 893 | 35 788 |
| 2012 | 498 649 | 453 952 | 91,0 | 441 162 | 8 729 | 4 061 | 44 697 |
| 2013 | 537 618 | 486 578 | 90,5 | 473 110 | 8 741 | 4 727 | 51 039 |
Как видно из таблицы 1 общая величина золотовалютных резервов с 1 янв. 1994 года по 01 янв. 2000 года изменялась разнонаправлено, один год - увеличение резервов, следующий - снижение, причем тренд изменений - повышательный. Начиная с 2000 года и до настоящего времени, величина резервов постоянно росла, исключением явился лишь 2008 год. Таким образом, наблюдаются положительные тенденции в динамике международной валютной ликвидности.
Что касается структуры международных валютных резервов, то наибольшая их доля сформирована за счет валютных резервов, в частности, иностранной валюты. Так, если в первой половине анализируемого периода, с 1994 по 2000 годы, удельный вес валютных резервов составлял от 61,2% до 83,6%, то в последующие годы, доля валютных резервов колебалась на уровне 95%.
Одним из способов расчета показателя международной валютной ликвидности является отношение официальных золотовалютных резервов к сумме годового товарного импорта. Ценность этого показателя ограничена, так как он не учитывает все предстоящие платежи, в частности, по услугам, некоммерческим, а также финансовым операциям, связанным с международным движением капиталов и кредитов. Согласно другому способу, рассчитывается соотношение между резервами и внешним долгом.
В таблице 2 рассчитан коэффициент международной валютной ликвидности как соотношение международных резервов и годового импорта.
Как видно из таблицы 2, с 1995 года показатель международной валютной ликвидности повышался, и на 1 января 2008 года составил 2,146. В течение 2008 года показатель снизился почти в два раза, и его значение составило 1,77, но уже в следующем году ситуация исправилась, на 1 января 2010 года - его значение составило 2,389.
Начиная с 2010 года, данный показатель снижается. Это происходило за счет того, что практически все время темпы роста международных валютных резервов превышали темпы роста величины товарного импорта. В 2009 году величина резервов снизились по сравнению с 2008 годом, причем резервы уменьшились 11%, а величина товарного импорта в следующем году снизилась на 32,5%. Снижение импорта было обусловлено кризисом, а снижение резервов - увеличением объемов валютных интервенций Центрального банка с целью не допустить резкой девальвации курса рубля.
Таблица 2 .
Расчет международной валютной ликвидности РФ
| Дата (на 1 янв.) | Величина международных резервов, млн. долл. США | Темп роста цепной | Товарный импорт РФ, млн. долл. США | Темп роста цепной | Превышение резервов над суммой импорта, млн. долл. США | Коэффициент международной валютной ликвидности |
| 1995 | 6506 | x | 50452 | x | -43946 | 0,128 |
| 1996 | 17207 | 2,645 | 62603 | 1,241 | -45396 | 0,274 |
| 1997 | 15324 | 0,891 | 68092 | 1,088 | -52768 | 0,225 |
| 1998 | 17784 | 1,161 | 71983 | 1,057 | -54199 | 0,247 |
| 1999 | 12233 | 0,688 | 58015 | 0,806 | -45782 | 0,211 |
| 2000 | 12456 | 1,018 | 39537 | 0,681 | -27081 | 0,315 |
| 2001 | 27972 | 2,246 | 44862 | 1,135 | -16890 | 0,624 |
| 2002 | 36622 | 1,309 | 53764 | 1,198 | -17142 | 0,681 |
| 2003 | 47793 | 1,305 | 60966 | 1,134 | -13173 | 0,784 |
| 2004 | 76938 | 1,611 | 76070 | 1,248 | 868 | 1,011 |
| 2005 | 124541 | 1,619 | 97382 | 1,280 | 27159 | 1,279 |
| 2006 | 182240 | 1,463 | 123839 | 1,272 | 58401 | 1,472 |
| 2007 | 303732 | 1,667 | 163187 | 1,318 | 140545 | 1,861 |
| 2008 | 478762 | 1,576 | 223084 | 1,367 | 255678 | 2,146 |
| 2009 | 426281 | 0,890 | 288673 | 1,294 | 137608 | 1,477 |
| 2010 | 439450 | 1,031 | 183924 | 0,637 | 255526 | 2,389 |
| 2011 | 479379 | 1,091 | 245680 | 1,336 | 233699 | 1,951 |
| 2012 | 498649 | 1,040 | 318555 | 1,297 | 180094 | 1,565 |
| 2013 | 537 618 | 1,078 | 335709 | 1,054 | 201909 | 1,601 |
480 руб. | 150 грн. | 7,5 долл. ", MOUSEOFF, FGCOLOR, "#FFFFCC",BGCOLOR, "#393939");" onMouseOut="return nd();"> Диссертация - 480 руб., доставка 10 минут , круглосуточно, без выходных и праздников
Фаненко Мария Алексеевна. Регулирование международной валютной ликвидности в условиях глобализации мировой экономики: диссертация... кандидата экономических наук: 08.00.14 Москва, 2007 198 с. РГБ ОД, 61:07-8/3101
Введение
I Понятие международной валютной ликвидности и ее роль в международных экономических отношениях 10
1.1. Предпосылки и условия формирования международной валютной ликвидности 10
1.2. Эволюция сущности международной валютной ликвидности в условиях перехода к плавающим валютным курсам 19
1.3- Структура международной валютной ликвидности 36
II Регулирование международной валютной ликвидности: количественный аспект 46
2-1- Источники формирования спроса на международные резервы 46
2-2. Взаимосвязь регулирования международной валютной ликвидности с действующим валютным режимом 62
23. Стоимость формирования официальных резервных активов 78
III Регулирование структуры международной валютной ликвидности 92
3.1. Валютная диверсификация международной валютной ликвидности 92
3.2. Изменение инструментов финансирования МВФ в структуре международной валютной ликвидности 116
3.3. Диверсификация инвестиционных инструментов в международных резервах 125
Заключение 155
Список литературы
Введение к работе
Актуальность темы исследования обусловлена тем, что в условиях постепенного перехода к режимам плавающего валютного курса, либерализации мировых финансовых рынков и распространения глобальных кризисов возникла необходимость в поддержании достаточного уровня международной валютной ликвидности с целью обеспечения стабильности мировой валютной и финансовой систем.
Особая актуальность анализа сущности международной валютной ликвидности связана также с отсутствием единого, всеми признанного определения этой категории, в частности различаются взгляды на проблему российских и западных ученых. Несмотря на наличие фундаментальных научных трудов и исследований, посвященных изучению различных аспектов международной валютной ликвидности, фокусируются они главным образом на ее отдельных элементах: международных резервах, краткосрочной внешней задолженности. Интерпретация международной валютной ликвидности как комплексной многофакторной категории отсутствует.
В этой связи, и на теоретическом, и на практическом уровне регулирование международной валютной ликвидности понимается как регулирование ее отдельных элементов, осуществляемое отдельными национальными и международными институтами, что порождает проблему координации и снижает общую эффективность такого регулирования.
В этой связи комплексный анализ регулирования международной валютной ликвидности, включающий определение ее структуры, выявление взаимосвязи между ее отдельными элементами, а также перспективы развития, представляется своевременным и целесообразным.
Проблемой международной валютной ликвидности и международных резервов занимались зарубежные ученые: Р. Триффин, Р. Манделл, Э. Кейн, Дж. Айзенман, Дж. Френкель, Дж. Вильямсон, Н. Марион, А, Бен-Бассет и А. Готтлиб, П. Кларк, Ж. Полак, Р. Кловер и Р, Липси, Б- Эйшенгрин и Б. Мэтисон, X. Хеллер, Ж. Уилье, X. Оливера, П. Оппенгеймер.
В российской науке проблемой международной валютной ликвидности занимались В.И. Суровцева, Э.А. Баринов, В.М. Пятненков, СМ. Кузнецов. Собственные определения международной валютной ликвидности были предложены Л.Н. Балахничевой, Н.Р, Герониной и О.В, Мурмановой, СР. Моисеевым, И.Н. Платоновой, С,В, Степановым и ILA, Хуторовым, А.И. Шмыревой, В.А. Щегорцовой и В.А. Тараном.
Отдельными аспектами регулирования официальных резервных активов занимались А.И. Басов, Т.Д. Золотухина, А.В, Навой,
Однако, несмотря на наличие разработок, посвященных проблеме международной валютной ликвидности в трудах российских и зарубежных ученых, ряд теоретических и практических вопросов требуют дальнейшего анализа, обобщения и уточнения:
Цель исследования состоит в теоретическом обосновании представлений о международной валютной ликвидности на современном этапе развития мировой экономики и разработке на этой основе мер ее регулирования.
Для достижения цели были поставлены следующие задачи:
дополнить определение международной валютной ликвидности с учетом изменений, произошедших в мировой валютной системе в конце XX в,;
доказать наличие зависимости между величиной международных резервов, необходимой с точки зрения бесперебойного функционирования мировой экономики и действующим валютным режимом;
раскрыть влияние фактора стоимости формирования международных резервов для экономики на их объем и на методы регулирования международной валютной ликвидности;
выявить целесообразность смешения целей управления официальными резервными активами в пользу повышения доходности относительно сохранности и ликвидности за счет диверсификации международных резервов;
разработать предложения по повышению эффективности регулирования международной валютной ликвидности в России.
Объектом исследования^ вляется международная валютная ликвидность и национальные и международные институты, осуществляющие ее регулирование.
Предметом исследования являются проблемы регулирования международной валютной ликвидности и управления официальными резервными активами.
Теоретическую и методологическую основу исследования_составляют исследования отечественных и зарубежных специалистов в области мировой экономики, международных валютно-кредитных отношений, экономической теории, финансов, нормативные акты Российской Федерации и рекомендательные документы Международного валютного фонда. Информационную базу составляют данные Банка международных расчетов, Организации экономического сотрудничества и развития, Всемирного банка, статистические материалы отдельных центральных банков и органов денежно-кредитного регулирования, крупнейших инвестиционных банков и эмитентов ценных бумаг.
При работе над диссертацией использовались такие общенаучные методы, как восхождение от абстрактного к конкретному, от частного к общему, анализ и синтез, дедукция и индукция, сравнение, классификации, научная абстракция.
Достоверность положений и выводов, содержащихся в диссертации, основана на изучении широкого круга работ отечественных и зарубежных экономистов по данной проблематике и подтверждается статистическими данными и графическими схемами, источником которых послужила информация отдельных центральных банков и органов денежно-кредитного регулирования, материалы Международного валютного фонда и Банка международных расчетов.
Диссертация по своему основному содержанию соответствует пп. 14 и 27 Паспорта специальности ВАК 08.00.14 -Мировая экономика.
Научная новизна состоит в раскрытии сущности международной валютной ликвидности в условиях глобализации мировой экономики, в частности:
Дополнены представления о сущности международной валютной
ликвидности за счет включения фактора внешней задолженности банковских и
нефинансовых организаций и необходимости предотвращения воздействия
глобальных валютно-финансовых кризисов;
установлена зависимость между стоимостью формирования международных резервов для национальной экономики и теми выгодами, которые страна получает в результате их использования в условиях глобального валютно-финансового кризиса;
Предложены пути диверсификации структуры валютной составляющей и инвестиционных инструментов, в том числе золота, в составе международных резервов в целях снижения риска ликвидности;
определена целесообразность выделения части международных резервов сверх уровня достаточности в специальные инвестиционные фонды для получения дополнительного дохода и используемых для развития национальной экономики;
предложены различные варианты использования разработанных на международном уровне методов оценки достаточности международных
резервов и диверсификации международной валютной ликвидности в практике работы Центрального Банка Российской Федерации.
Практическая значимость исследования определяется возможностью использования материалов диссертации в части оценки достаточности международных резервов, их структуры в условиях глобализации мировой экономики в работе официальных органов на уровне отдельных стран (министерств финансов и центральных банков), а также наднациональных межправительственных финансовых институтов (Международного валютного фонда и Банка международных расчетов). Выводы о деятельности центральных банков и предложения по диверсификации международных резервов могут быть применены в работе инвестиционных банков в построении рыночных стратегий и формировании политики работы с институциональными клиентами. Материалы исследования могут использоваться в учебном процессе высших учебных заведений для чтения курсов «Международные экономические отношения» и «Международные валютно-кредитные отношения», а также при подготовке спецкурсов по проблемам развития мировых рынков капиталов.
Апробация и внедрение результатов исследования: диссертация выполнена в рамках комплексной темы «Пути развития финансово-экономического сектора России», разрабатываемой Финансовой Академией при Правительстве Российской Федерации.
Основные положения и выводы диссертационной работы апробированы на научно-практической конференции, проведенной Хабаровской государственной академией экономики и права, «Современная политика России в развитии экономики и образовании: многовекторный аспект» (г. Хабаровск, октябрь 2005 г,) и заседании круглого стола, организованного на базе Финансовой Академии при Правительстве Российской Федерации, «Деятельность банков на
финансовом рынке: мировой опыт и российская практика» (г. Москва, октябрь 2006 г.).
Положения диссертации использованы в практике работы Центрального Банка Российской Федерации, в частности результаты исследования о методах определения оптимального уровня международной валютной ликвидности используются в разработке среднесрочной и долгосрочной стратегии управления золотовалютными резервами Банка России и средствами Стабилизационного фонда Российской Федерации; а прогнозы о динамике инвестиционных инструментов в составе международной валютной ликвидности применялись при подготовке внутренних нормативных документов, регламентирующих деятельность по управлению золотовалютными резервами.
Материалы диссертации используются кафедрой «мировая экономика и международные валютно-кредитньте отношения» Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации в преподавании учебных курсов «Международные экономические отношения)) и «Международные валютно-кредитные отношения», а также при подготовке спецкурсов по проблемам развития мировых рынков капиталов-Публикаций по теме диссертации: Основные положения диссертации отражены в пяти опубликованных работах общим объемом 2,6 п.л.
Предпосылки и условия формирования международной валютной ликвидности
На современном этапе развития мировой финансовой и валютной систем проблема регулирования международной валютной ликвидности является важнейшим элементом глобализации мировой экономики. Интенсивный рост международных резервов в управлении стран мира в период функционирования Ямайской валютной системы вернул интерес мирового научного сообщества к изучению концепции международной валютной ликвидности.
Вопрос определения оптимального уровня международной валютной ликвидности начал активно обсуждаться международным сообществом начиная с XVIII века1, однако наиболее плодотворный этап изучения международной валютной ликвидности как самостоятельной категории пришелся на период после кризиса Парижской валютной системы, вызванного первой мировой войной, и до начала функционирования Ямайской валютной системы, основные постулаты которой убедили мировое научное сообщество в неминуемой постепенной ликвидации международных резервов и проблемы международной валютной ликвидности.
Актуальность проблемы международной валютной ликвидности в этот период объясняется общей дестабилизацией мировой экономики, вызванной Первой и Второй мировыми войнами. После Первой мировой войны предложение официальных резервных активов не удовлетворяло спрос на них. Эта проблема обсуждалась на Брюссельской конференции 1920 г. и па Генуэзской конференции 1922 г, и в результате на последней отдельные национальные валюты впервые были официально переведены в статус резервных. Причем статус резервной валюты не был официально закреплен ни за одной из валют, а фунт стерлингов и доллар США оспаривали лидерство в этой сфере. По нашему мнению, этот период является определяющим для дальнейшего развития мировой валютной системы.
Это связано с тем, что тогда впервые было закреплено преимущество за резервными валютами по отношению к золоту, инициировав его постепенную деградацию в качестве монетарного актива. Между тем, золото продолжало играть важную роль в мировой валютной системе, а непосредственно после Первой и Второй мировой войн его значение даже возрастало. Однако, в послевоенных условиях построение валютной системы, опирающейся на этот актив, становится скорее вынужденным, а не обусловленным соображениями экономической рациональности. Так, во время Второй мировой войны военно-стратегические и промышленные товары можно было приобрести только за этот валютный металл, что обусловило особое место золота в международных расчетах.
Опыт функционирования мировой валютной системы дает нам возможность сделать другой важный вывод, который может имегь приложение в условиях современной валютной системы. Усиливающаяся роль золота в кризисные периоды означает, что постепенная ликвидация этого актива, к которой стремятся центральные банки, преждевременна. Приобретение золотом качеств товарного актива, главным образом после либерализации цен на золото в 70-х гг. XX в., имеет важные преимущества, в том числе рыночное ценообразование, формирование структурированных рыночных продуктов, участие в этом сегменте рынка не только центральных банков и других государственных органов, но и крупных инвестиционных банков и институциональных инвесторов. По нашему мнению, в совокупности эти факторы повышают эффективность и прозрачность рынка, а соглашения, регулярно подписываемые центральными банками, ограничивают резкое падение цен на рынке в случае таких продаж.
Бреттон-Вудская модель мировой валютной системы способствовала преодолению возникшей в послевоенный период нестабильности. Однако уже на начальных стадиях ее функционирования известный американский экономист Роберт Триффин (Robert Triffin) предостерегал мировое сообщество о рисках, связанных с данной валютной системой. Р. Триффин выступил с обоснованием тезиса о том, что в условиях системы золотовалютного стандарта национальная денежная единица не способна играть роль мировых денег. По мнению этого ученого, Соединенным Штатам необходимо было сохранять дефицитный платежный баланс, чтобы удовлетворить растущую по мере увеличения производства и мировой торговли потребность мира в международных резервах. Дефицитный платежный баланс со временем должен подорвать способность США конвертировать принадлежащие другим странам доллары в золото по официальной цене, снижая доверие к доллару США.
Эволюция сущности международной валютной ликвидности в условиях перехода к плавающим валютным курсам
Существенным теоретическим препятствием в процессе изучения регулирования международной валютной ликвидности в условиях глобализации мировой экономики является отсутствие единого, всеми признанного определения этой научной категории. Как мы упоминали в предыдущем параграфе, большой интерес к этой проблеме характерен для 60-х - 70-х гг. XX в. Как в этот период, так и впоследствии, для большинства исследователей было характерно осторожное отношение к формулированию определения международной валютной ликвидности и описанию различий между категориями международной валютной ликвидности и официальных резервных активов.
Американский исследователь Р, Купер (Richard К Cooper) в своей работе, посвященной проблеме международной валютной ликвидности, утверждал, что под международными резервами он понимает всеобще признанные международные средства платежа в распоряжении национальных органов денежно-кредитного регулирования, предназначенные дтя поддержания национального валютного курса в периоды, когда общие внешние обязательства превышают общие внешние активы. Международная валютная ликвидность как более широкая категория, согласно Р. Куперу, не только включает международные резервы, но и учитывает степень доступа органов денежно-кредитного регулирования страны к средствам международных расчетов, таким как, например, соглашения «своп» между отдельными центральными банками или права заимствования на определенных условиях в МВФ (conditional drawing rights)
Американскому ученому П. Оппенгеймеру (Peter М. Oppenheimer) удалось более детально раскрыть определение международной валютной ликвидности11. Прежде всего, исследователь счел целесообразным выделить три основных подхода к такому определению, причем автором основного из трех подходов был Дж. М. Кейнс. В работах Дж. М. Кейнса прослеживаются две основные идец относящиеся к проблематике мировых денег и международной валютной ликвидности. Во-первых, органы денежно-кредитного регулирования не должны полагаться исключительно на дефляцию при коррекции дефицитов платежного баланса. Во-вторых, за исключением короткого периода в 1920-х годах, ученый критически относился к плавающим валютным курсам и утверждал, что при низкой волатильности валютного курса при относительной свободе мировой торговли и платежей, страны с дефицитом платежного баланса должны иметь в распоряжении достаточный запас ликвидности, Дж. М. Кейнс считал, что такой запас ликвидности должен быть также дополнен надежным коррекционным механизмом, таким как манипулирование паритетами.
Другая точка зрения, упомянутая Оппснгсймером, - это теория британского журналиста и экономиста-теоретика У. Бэджхота (Walter Bagehot), относящаяся к концу XIX века. Последнего при анализе понятия официальных резервных активов интересовала скорее роль банковской системы, нежели чем воздействие на платежный баланс. Достаточность официальных резервных активов рассматривается прежде всего с точки зрения долгосрочных и краткосрочных движений капитала, а соответственно относительно внешних обязательств и активов страны, а не с позиции объема внешней торговли и нарушений текущего баланса.
И наконец третья точка зрения, характерная для британской науки, была традиционной позицией Великобритании в отношении международной валютной ликвидности в период после II мировой войны. Органы денежно-кредитного регулирования Великобритании были озабочены проблемой британских официальных резервных активов главным образом в контексте стерлинговых балансов, а не в отношении подверженности британской экономики дефицитам текущего баланса и баланса капиталов. Дефициты носят временный характер и могут корректироваться за счет кредитования. И это означало, что создание адекватных официальных резервных активов не попадало в список приоритетных задач.
Вышеописанные определения интересны нам в контексте нашей работы по двум причинам. Во-первых, характерно, что ученым этого периода было несвойственно четко разделять понятия международной ликвидности и официальных резервных активов. Питер Оппенгеймер, по сути, не делал никакой разницы между ними, Однако этому ученому принадлежит первая попытка сформулировать определение этих научных категорий с функциональной точки зрения, то есть прежде всего рассмотрев цели и задачи, которые преследуют те или иные страны при решении проблемы формирования официальных резервных активов и регулирования международной валютной ликвидности в каждом конкретном случае.
Такое же отсутствие разделения понятий официальных резервных активов и международной валютной ликвидности было характерно для американских ученых Р. Кловера (Robert Clower) и Р. Липси (Richard Lipsey) .
Рассуждая об оптимальном уровне официальных резервных активов, они, во-первых, также идентифицировали это понятие с международной валютной ликвидностью, а во-вторых высказывали мысль, что международные резервы в распоряжении органов денежно-кредитного регулирования - это определенные активы, основной целью создания которых является управление валютным курсом.
Источники формирования спроса на международные резервы
Регулирование международной валютной ликвидности на национальном и межгосударственном уровне зависит от приоритетных направлений макроэкономической политики и денежно-кредитного регулирования. В силу того, что финансирование дефицита платежного баланса, главным образом баланса текущих операций, долгое время оставалось приоритетным направлением управления международными резервами и регулирования международной валютной ликвидности, оценка международной валютной ликвидности с точки зрения соотношения с суммой товарного импорта долгое время оставалась приоритетным подходом.
Согласно этому правилу, уровень официальных резервных активов мог считаться достаточным, если он покрывает стоимость импорта товаров и услуг в течение трех месяцев- Коэффициент соотношения международных резервов и импорта демонстрирует число месяцев, в течение которых государство может поддерживать текущую структуру производства в случае резкого снижения экспортных доходов. При разработке такого метода оценки международной валютной ликвидности предполагалось, что за три месяца экономика страны способна адаптироваться к кризису и заменить импортируемые товары и услуги продукцией собственного производства.
Существует мнение, что этот показатель утратил актуальность в связи с тем, что платежи по импорту не являются основной статьей платежного баланса, а следовательно сравнение официальных резервных активов с величиной платежей по импортным операциям не дает представления об их достаточности.
Между тем в условиях, когда многие страны, лидирующие по темпам прироста мелсдупародных резервов, относятся к группе развивающихся, этот показатель продолжает характеризоваться высокой актуальностью для адекватной оценки уровня их международной валютной ликвидности. Такие страны часто характеризуются концентрированной структурой экспорта, не позволяющей оперативно переориентировать структуру производства в случае необходимости. Однако в условиях глобализации мировой экономики взаимодействие различных макроэкономических факторов усиливается, а следовательно эффективность этого показателя может быть повышена благодаря его комплексному применению в системе показателей, учитывающей источники спроса на международные резервы, действующий валютный режим, особенности функционирования валютной системы и стоимость формирования международных резервов для национальной экономики.
Доказательством выдвинутого предположения служит то, что многие страны в настоящее время продолжают ориентироваться на этот показатель при регулировании международной валютной ликвидности. Центральный Банк Чехии стремится поддерживать международные резервы на уровне, эквивалентном стоимости трехмесячного импорта, для Чили этот период составляет от пяти до шести месяцев. Польша пересмотрела свои требования и целевой период был увеличен с трех до шести месяцев. Центральный банк Индии не следует формальным требованиям к коэффициенту, применяя альтернативные методы оценки международной валютной ликвидности.
Распространение глобальных вапютно-финансовых кризисов во второй половине XX века поставило перед отдельными государствами и международным сообществом новые задачи регулирования международной валютной ликвидности. Возникла потребность в новом показателе, характеризующем достаточность ликвидных средств для обслуживания международных расчетов, в том числе связанных с государственным долгом. Кризис задолженности 1982 года, когда многие развивающиеся страны заявили о своей неспособности выполнять обязательства по внешним долгам, привел к необходимости сравнения международных резервов с внешним долгом государства.
Наиболее целесообразным при подсчете такого показателя представляется учет не полной суммы задолженности в иностранной валюте, а только ее краткосрочной части. Принимая в расчет полную сумму задолженности в иностранной валюте, есть вероятность столкнуться с серьезными аналитическими погрешностями. Краткосрочная задолженность (как правило, со сроком до погашения до года включительно) учитывает процентные платежи по общей сумме долга, что обеспечивает достаточную репрезентативность показателя. Ценность такого подхода к оценке международной валютной ликвидности состоит в возможности включения коэффициента соотношения официальных резервных активов и краткосрочной задолженности в иностранной валюте в комплекс факторов построения так называемых сигнальных моделей, направленных на формирование предупреждающих сигналов о приближении финансового кризиса. Такая структура международной валютной ликвидности также позволяет выяснить, как быстро государство окажется в состоянии адаптироваться и противостоять распространению глобального финансового кризиса.
Валютная диверсификация международной валютной ликвидности
Валютные резервы постепенно заменили золото в качестве основного резервного актива, однако ключевой проблемой продолжает оставаться выделение закономерностей перехода определенных валют в статус резервных. Функция международных денег является производной от функций средства обмена, меры стоимости и средства сбережения. Использование одной валюты или ограниченного набора валют для международных расчетов и в качестве базовой валюты конверсионных операции эффективнее по сравнению с торговыми операциями, опирающимися на пары валют. Использование одной валюты в качестве базовой позволяет минимизировать количество валютных рынков, через которые необходимо будет провести операцию. Соответственно в связи со снижением количества рынков в отдельных валютах увеличивается объем операций па каждом рынке, а следователыю снижаются транзакционпые издержки.
Можно констатировать, что в рамках функционирования Ямайской валютной системы в ее современном виде статус резервных валют закрепился за четырьмя из них: доллар США, евро, английский фунт стерлингов и японская иена. Английский фунт стерлингов изначально намного опережал другие валюты в качестве резервной; в 1899 году внешние активы различных государственных институтов, номинированные в английских фунтах стерлингов, более чем вдвое превышали средства во французских франках, немецких марках и других валютах. Великобритания была основной торговой державой, так что держать счета в Лондоне становилось удобным способом проведения платежей, Великобритания также была основной страной - кредитором, а английский фунт стерлингов -удобной валютой для осуществления займов. Начиная с 1860-х гг. Банк Англии активно выполнял функции кредитора в последней инстанции и гарантировал ликвидность лондонского рынка.
До 1871 года английский фунт стерлингов был единственной валютой, безусловной обмениваемой на золото. Даже французский франк, вторая важнейшая мировая валюта, конвертировался в золото только по решению органов государственного управления, которые могли принять решение в пользу серебра. Важно отметить, что валюта сохранила лидерство вплоть до 1913 г., когда экономический рост в равной мере распространился на весь континент, а британское торговое и промышленное преимущество перестало быть столь очевидным. К 1913 г. французский франк и немецкая марка в совокупности имели ту же долю в обороте, что и фунт стерлингов. Лидерство фунта стерлингов в портфелях валют государственных институтов объяснялось главным образом большим запасом британской валюты у Индии и Японии.
В Европе английский фунт стерлингов в этот период занимал третье место после франка и марки по доле валюты в составе активов официальных органов8 . Это отражало важность Парижского рынка капиталов для российского правительства, которое держаче большую часть своих валютных резервов во франках. Греция и Румыния, зависящие от финансовой системы Франции и находящиеся в сфере французского дипломатического влияния, также держали больше франков, чем английских фунтов стерлингов. Значение немецкой марки в качестве международной валюты объяснялось ее наличием в активах государств, близких к Германии в экономическом и политическом смысле,
Австрии, Италии и стран Скандинавии, с которыми Германия активно торговала, а также России.
На Генуэзской конференции 1922 г. правительства, обеспокоенные угрозой дефляции, приняли решение, способствовавшее накоплению валютных резервов. Однако эффект от такой инициативы был меньшим, чем ожидалось. К 1928 г. валютные резервы составляли около 24% от общих международных -ненамного выше 19 - 20% в 1913 г. Причем это небольшое увеличение произошло главным образом благодаря росту процентных ставок в 1920-х гг. по сравнению с периодом непосредственно перед началом Первой мировой войны.
В предвоенный период единственной страной, имеющей значительную масть валютных резервов в долларах США, была Канада, которая сильно зависела от нью-йоркского рынка капитала, и Филиппины, которые также находились в зоне влияния США, Только после 1890 г. в США экспорт капитала стал превышать его импорт, и дискуссии о конвертируемости доллара США в золото прекратились только после принятия Акта о золотом стандарте (Gold Standard Act) в І900 г. В этот период США не удавалось создать необходимую для перехода доллара в статус международной валюты институциональную систему. Доллар не был валютой, активно использовавшейся в международных расчетах, что отражало отсутствие глубокого и стабильного рынка банковских долговых расписок.
До принятия Федерального резервного акта (Federal Reserve Act) национальным банкам запрещалось принимать векселя, связанные с международной торговлей. Не существовало центрального банка для дисконтирования расписок и других торговых инструментов или покупки векселей и расписок напрямую через механизмы открытого рынка. Ситуация изменилась после создания Федеральной резервной системы и Первой мировой войны.
Международная валютная система представляет собой закрепленную в международных соглашениях форму организации валютных отношении , функционирующих самостоятельно или обслуживающих движение товаров и факторов производства.
Лауреат Нобелевской премии по экономике (1999 г.) Роберт А. Манделл проводит различие между и валютным порядком.
Валютная система представляет собой общность различных элементов, объединенных регулярным взаимодействием в соответствии с определенной формой управления.
Валютный порядок представляет собой принципы и рамки, в которых действует валютная система.
Когда речь идет о международной валютной системе, имеются в виду механизмы, регулирующие взаимодействие между странами — участницами международных экономических отношений — взаимодействие денежно-кредитных инструментов, используемых ими на рынках валюты, капиталов и товаров. При этом управление этими механизмами осуществляется через национальную политику отдельных стран и их взаимодействие.
В отличие от системы валютный порядок представляет собой законодательные, договорные, регулирующие и другие нормы, образующие систему и определяющие понимание участниками условий ее функционирования. Валютный порядок для валютной системы — как конституция для политической системы.
Система изменяется независимо от того, замечают ли эти изменения участники системы. Порядок может быть более жестким, не реагирующим на возникающие из-за изменения системы проблемы. Вследствие этого необходимо отличать проблемы системы от проблем порядка. Между объективно развивающейся валютной системой и субъективно определяемым валютным порядком неизбежно возникают противоречия, следствием которых являются кризисы валютной системы. Различают следующие виды валютных систем:
- региональные;
- международная (мировая).
Исторически первыми были национальные валютные системы. Далее формировались региональные системы, поскольку возникала необходимость обмена национальных валют на иностранные в результате развития межеграновых экономических отношений, прежде всего — международной торговли. Элементами национальной валютной системы являются:
- национальная валюта и условия ее обращения;
- и механизм его регулирования;
- валютное регулирование и валютный контроль, в том числе регламентация использования международного кредита, валютные ограничения и т.д.;
- режим функционирования национального валютного рынка;
- регламентация международных расчетов;
- органы валютного регулирования.
Международная валютная система включает в себя следующие элементы:
- национальные валюты и международные счетные валютные единицы, условия взаимной конвертируемости валют;
- межгосударственное регулирование валютных ограничений;
- межгосударственное регулирование международного кредита;
- унификация основных форм международных расчетов;
- режим международных валютных рынков;
- международные организации, осуществляющие межгосударственное валютное регулирование.
Отличие региональных валютных систем от международной валютной системы заключается только в том, что региональные системы включают ограниченное число стран-участниц.
Элементы международной валютной системы можно распределить на три группы:
1. Валютные элементы:
- национальные валюты и международные счетные единицы;
- условия взаимной конвертируемости и обращения национальных валют;
- валютный паритет;
- валютный курс;
- национальные и международные механизмы регулирования валютного курса.
2. Финансовые элементы:
- международные валютно-финансовые рынки;
- инструменты международных валютно-финансовых рынков и механизмы торговли этими инструментами.
3. Международные расчеты, обслуживающие движение товаров, факторов производства и финансовых инструментов. Это относительно самостоятельная группа, имеющая, однако, огромное значение в системе валютно-кредитных отношений.
Основным элементом международной валютной системы является национальная валюта. Во второй половине XX в. появились счетные валютные единицы — корзины валют, призванные сгладить курсовые колебания. Так, с 70-х годов и до конца 1998 г. в Европейском союзе функционировала Европейская валютная единица — ЭКЮ, сформированная на основе корзины валют стран — участниц ЕЭС. В 1998 г. ЭКЮ сменила коллективная валюта стран — членов Евросоюза — евро.
В соответствии с Уставом Международного валютного фонда официальной резервной валютой МВФ является СДР — специальные права заимствования (Special Drawing Rights - SDR ). СДР представляет собой корзину валют, включающую валюты наиболее развитых стран мира. Решение о выпуске СДР было принято в 1970 г. (первая Поправка к Уставу МВФ). Вначале СДР были приравнены по золотому содержанию к доллару США. С 1974 г. стоимость СДР определялась на основе корзины из 16 валют, с 1981 г. — на основе корзины из пяти валют. В настоящее время (с 1999 г.) курс СДР определяется в четырех валютах — USD, EUR, GBP, JPY. В 1970-1972 гг. МВФ выпустил 9,3 млрд СДР, которые были распределены между 112 странами — членами фонда. На тот период это составляло 8,5% незолотых международных резервов. В течение нескольких последующих лет проходили дискуссии относительно роли СДР в мире плавающих валютных курсов и новые выпуски не проводились. Доля СДР в мировых резервах сократилась до 4%. В 1979 г. выпуски возобновились, и к 1981 г. запасы СДР составили уже 21,4 млрд (около 27 млрд долл. по текущему курсу), или 6,5% мировых резервов. Некоторое время СДР рассматривался как реальная альтернатива доллару США, практически не имевшему конкурентов, несмотря на нестабильность курса. 15 стран рассчитывали собственные курсы в СДР, ряд государственных и частных организаций приняли СДР как официальную собственную расчетную единицу, в СДР выпускались облигации, выдавались кредиты и принимались банковские депозиты. Это был очень короткий «золотой век» СДР, закончившийся к середине 80-х годов. Сегодня СДР занимает свое определенное место в структуре мировых и национальных валютных резервов, и их использование носит достаточно специфичный ограниченный характер.
Расчеты курса СДР производятся ежедневно, ежемесячно, ежеквартально и ежегодно.
Порядок расчета курса СДР следующий:
- На основе публикуемых курсов национальных валют (фик- сингов) определяются среднедневные курсы USD в национальных валютах.
- На основе зафиксированных курсов национальных валют к USD определяется курс доллара США к национальным валютам, который и используется для расчетов.
- Определяются индексы курса доллара США в национальных валютах как отношение курса последующего периода к предыдущему.
- Определяются удельные веса значимости отдельных валют в корзине СДР. С 1 января 2001 г. в корзине СДР 45% USD, 29% EUR, 15% JPY, 11% GBP.
- Определяется курс СДР в национальной валюте каждой страны.
Валютные ограничения являются объектом межгосударственного регулирования через Международный валютный фонд. Каждая страна — член фонда принимает на себя обязательства по устранению валютных ограничений по текущим операциям. Тем не менее около 40 стран — членов МВФ еще имеют различные валютные ограничения по операциям, отражаемым по счету текущих операций платежного баланса.
Международный кредит регулируется на основе, как правило, двусторонних межгосударственных соглашений. Кредитные отношения между отдельными странами и резидентами этих стран складываются с учетом кредитного рейтинга страны. При определении кредитного рейтинга страны огромное значение имеет резервная позиция страны в МВФ, т.е. ее международная валютная ликвидность.
Международная валютная ликвидность - способность страны своевременно обеспечивать погашение своих международных обязательств приемлемыми для кредитора платежными средствами. С одной стороны, это совокупность источников финансирования и кредитования мирового платежного оборота и зависит от обеспеченности международной валютной системы международными резервными активами.
С другой стороны, это показатель платежеспособности конкретной страны.
- Международная валютная ликвидность включает три основных компонента:
- официальные золотовалютные резервы страны;
- резервная позиция страны в МВФ (право страны-члена на автоматическое кредитование в пределах 25% ее квоты в фонде);
- счета страны в СДР.
Международные расчеты регулируются на основе международных правил и обычаев (по инкассо, по аккредитивам, по чекам и т.д.), разрабатываемых международными организациями. На основе этих международных документов принимаются национальные законодательные акты и инструкции, которые могут иметь определенные отклонения от международных рекомендаций. Эти отклонения не должны затрагивать интересы стран-партнеров.
Режим валютного рынка также является объектом международного и национального регулирования, причем формы и методы этого регулирования могут влиять на формирование валютного курса.
Международные организации , осуществляющие межгосударственное валютное регулирование, можно разделить на две группы:
- мировые (МВФ, группа Мирового банка);
- региональные (Европейский центральный банк и Европейская система центральных банков, Азиатский банк развития, Межамериканский банк развития. Африканский банк развития и т.п.).
Международная валютная система имеет определенное сходство с национальной денежной системой, которая предусматривает выполнение денежной единицей основных функций: меры стоимости, средства обращения, средства платежа, средства сбережения. Международная валютная система выполняет тс же функции. Однако международные платежи предусматривают операции с иностранной валютой, по меньшей мере, для одной из сторон в сделке. Это различие предъявляет к международной валютной системе определенные требования, необходимые для ее успешного функционирования:
- адаптивность , т.е. способность поддерживать относительную стабильность валютного механизма и эластичность его приспособления к изменениям условий мировой экономики. Высокоэффективная международная валютная система должна минимизировать потери при устранении платежного дисбаланса в короткие сроки. Она должна обладать определенной способностью к саморегулированию;
- ликвидность, что означает наличие достаточного объема пользующихся доверием международных резервных активов для обеспечения платежей и устранения неравновесия платежных балансов;
- доверие , означающее полную уверенность субъектов международных экономических отношений в том, что валютная система функционирует адекватно поставленным перед ней задачам, а международные резервные активы не обесцениваются и сохраняют свою относительную и реальную стоимость.
Валютный курс, представляющий собой цену национальной валюты, выраженную в иностранной валюте, оказывает огромное влияние на валютообменные операции, международную торговлю, инвестиции — на все, что связывает национальную экономику с мировым рынком. В денежно-кредитной политике валютный курс занимает центральное место. Он может применяться как экономический показатель, целевой ориентир или инструмент достижения желаемых результатов.
Валютный курс как экономический показатель позволяет, например, рассчитать цену экспорта и импорта, объем иностранных инвестиций в национальной валюте. На макроэкономическом уровне валютный курс связан с инфляцией и рядом других показателей (эффективность экспорта и импорта, отток капитала, международная ликвидность и т.д.). Он является индикатором внешней конкурентоспособности страны, показывает направление корректировки платежного баланса.
Однако прежде всего валютный курс является денежным показателем. Он характеризует эффективность проводимой государством денежно-кредитной политики. Например, при отсутствии значительных изменений в экономической среде обесценение национальной валюты означает слабую денежно-кредитную политику относительно других стран.
Вапютный курс может выступать целевым ориентиром проводимой экономической политики. Государство в состоянии активно управлять валютным курсом, как и другими компонентами денежно-кредитной политики, для достижения желаемого показателя инфляции, развития реального сектора или платежного баланса. Прямое, откровенное манипулирование валютным курсом в рыночной экономике невозможно. В этом заключается основное отличие валютного курса от таких показателей, как денежные агрегаты, ликвидность банковской системы или процентные ставки. В краткосрочном аспекте валютный курс влияет на реальную экономику и платежный баланс. В долгосрочном аспекте его влияние в определенной степени может быть нейтрализовано изменением внутренних цен.
Пользуясь рассуждениями, изложенными выше, определим понятие дефицита валютной ликвидности, как разницу между спросом на нее и ее предложением.
Спрос на валютную ликвидность со стороны резидентов можно рассчитать по аналогии со спросом на рублевую ликвидность, как сумму остатков на корреспондентских счетах в иностранной валюте, принадлежащим российским организациям, в банках-нерезидентах.
Однако возникает проблема расчёта предложения валютной ликвидности для российских резидентов, поскольку в данном вопросе нельзя провести аналогии с предложением рублевой ликвидности, определяемого из баланса центрального банка.
Предложение иностранной валюты формируется, прежде всего, отечественными экспортерами, иностранными инвесторами и валютными резервами центрального банка. Его можно разделить на две категории: аутрайтное предложение валютной ликвидности - продажа валюты на кассовом сегменте российского валютного рынка; возвратное предложение валютной ликвидности - кредиты в иностранной валюте, сделки валютный своп и т.д.
Для оценки предложения валютной ликвидности нас интересуют не только объемы иностранной валюты, имеющиеся в наличии у российских организаций (полученные в виде экспортной выручки, купленные на аутрайте или привлеченные на возвратной основе у нерезидентов), которые де-факто равняются сумме остатков на корреспондентских счетах в банках-нерезидентах, но и такие объемы иностранной валюты, которые потенциально могли бы быть получены в дополнение к уже имеющимся в каждый момент времени. Рассчитать эти объемы дополнительного предложения валютной ликвидности для российских резидентов не представляется возможным.
Таким образом, неочевидно каким способом можно оценить уровень предложения валютной ликвидности, чтобы он корректно соотносился с уровнем спроса на нее. Следовательно, нельзя точно рассчитать размер дефицита валютной ликвидности.
Тем не менее, можно предполагать, как то или иное событие влияет на предложение валютной ликвидности. Например, санкции со стороны западных стран в отношении крупнейших российских компаний, запрещающие иностранным банкам выдавать им кредиты, однозначно сокращают предложение валютной ликвидности для российских резидентов. С другой стороны, его увеличивают валютные интервенции и операции валютного рефинансирования Банка России.
Также можно предполагать, что дефицит валютной ликвидности должен оказывать влияние на рыночные показатели, как это происходит в случае текущего дефицита рублевой ликвидности и ставок денежного рынка.
Сокращение предложения валютной ликвидности вследствие санкций оказало влияние, как на возвратный сегмент российского валютного рынка, так и на аутрайтный. В условиях ограниченного доступа к международным рынкам капитала российские компании предъявляли повышенный спрос на иностранную валюту на кассовом сегменте внутреннего валютного рынка для погашения внешней задолженности. Это стало одной из основных причин ослабления рубля в 2014 г.
Однако в настоящей работе будут рассмотрены только индикаторы возвратного сегмента российского валютного рынка, поскольку санкции были направлены, прежде всего, на ограничение возвратных операций.
Наиболее естественным рыночным индикатором такого рода являются ставки по межбанковским кредитам (далее МБК) в иностранной валюте, в которых, по крайней мере, одной из сторон сделки является российский банк-резидент. Однако подавляющая часть операций на российском рынке валютных МБК представляет собой долларовые сделки сроком на один день между российскими банками и банками-нерезидентами, которые при этом часто являются аффилированными друг с другом (материнские и дочерние компании). В данных сделках банки-резиденты, как правило, выступают в качестве кредиторов. Следовательно, ставки по данным сделкам не отражают стоимость привлечения иностранной валюты для российских банков-резидентов и не могут выступать в качестве индикатора ситуации с валютной ликвидностью на внутреннем рынке.
Другим кандидатом на роль индикатора наличия/отсутствия дефицита валютной ликвидности являются спреды между ставками по рублевым МБК и вмененными рублевыми ставками по сделкам валютный своп.
Операция валютный своп представляет собой комбинацию двух противоположных конверсионных сделок на одинаковую сумму в базовой валюте с разными датами валютирования. В настоящей работе речь пойдёт только о таких свопах, в которых одной из валют является российский рубль. Как правило, в качестве базовой валюты выступает иностранная валюта. Если ближняя по дате конверсионная сделка является покупкой базовой валюты, а более удаленная - продажей, то такая операция называется валютным свопом по покупке иностранной валюты за рубли. В противоположной ситуации такие операции называются валютными свопами по продаже иностранной валюты за рубли. В первом случае подобная сделка позволяет привлечь иностранную валюту, разместив средства в рублях. Во втором случае сделка своп позволяет привлечь рублевую ликвидность под залог валютной. Ценой валютного свопа является своп-разница, рассчитываемая из формулы покрытого паритета процентных ставок как разница между форвардным курсом и спот курсом:
где - форвардный курс, - спот курс, - рублевая ставка, - ставка по иностранной валюте, - длительность сделки (количество дней до исполнения второй «ноги» свопа).
Зная своп-разницу и ставку по иностранной валюте, как правило, это ставка LIBOR на соответствующий срок, можно рассчитать вмененную рублевую ставку. Данная ставка будет отражать стоимость привлечения рублей через валютный своп по продаже иностранной валюты за рубли.
В случае если банк хочет привлечь валютную ликвидность на определённый срок на российском денежном рынке, он может заключить сделку валютный своп по покупке иностранной валюты за рубли. Однако в данной ситуации ему необходимо иметь рублевую ликвидность, которую он может привлечь через рублевый МБК на аналогичный срок. Таким образом, стоимость привлечения иностранной валюты в данном случае равняется:
где - рублевая ставка по МБК, - вмененная рублевая ставка по сделке своп, - вмененная ставка в иностранной валюте, поскольку фактическая прибыль от операции валютный своп равняется:
где - объем сделки своп в базовой валюте.
Равенство вменной рублевой ставки по сделке своп рублевой ставке по МБК означает, что стоимость привлечения валютной ликвидности на российском денежном рынке на определенный срок соответствует стоимости привлечения иностранной валюты на внешнем рынке, которая равна ставке LIBOR на соответствующий срок. Если это равенство выполняется, то это означает отсутствие дефицита валютной ликвидности на внутреннем рынке. Естественно данное равенство не может быть абсолютно точным, поскольку даже в отсутствии санкций большинство российских банков, скорее всего, смогут привлекать валютную ликвидность на внешнем рынке по ставке большей, чем LIBOR. Однако в целом вмененные рублевые ставки по сделкам своп, должны быть близки к ставкам МБК на соответствующие сроки, что отражает нормальную ситуацию с валютной ликвидностью на российском денежном рынке.
Наиболее ликвидными сегментами российского денежного рынка является сегмент однодневных рублевых МБК и сегмент однодневных сделок своп по рублю и доллару США и рублю и евро. Стоимость заимствования рублевых средств на срок 1 день на сегменте рублевых МБК отражает однодневная ставка MIACR, рассчитываемая как средневзвешенная по объему ставка из всех ставок по однодневным сделкам МБК, удовлетворяющим определенным критериям. Можно рассчитать аналогичную средневзвешенную ставку из вмененных рублевых ставок по однодневным операциям валютных своп (далее ставка SWAP MIACR 1 д.). Спред между данными ставками будет отражать премию к однодневной ставке LIBOR, которую российские банки платят за привлечение валютной ликвидности на срок 1 день.
Российский денежный рынок, как в сегменте МБК на срок больший, чем 1 день, так и в сегменте аналогичных сделок валютный своп, является неликвидным. Поэтому спреды между ставками по данным сделкам могут некорректно отражать реальную рыночную ситуацию. Чтобы решить эту проблему, можно анализировать индикативные котировки базисных валютно-процентных свопов (cross-currency basis swap), которые можно найти в терминалах Bloomberg или Thomson Reutes. Однако данные котировки отражают не только внутри российские условия, но и условия на внешних рынках, поскольку контрибьюторами по данным показателям являются, в том числе, международные банки, которые совершают подобные сделки друг с другом.
Сделка cross-currency basis swap подразумевает «обмен платежами в разных валютах с плавающими ставками, котировка которого отражает премию к одной из плавающих ставок» Доклад о Денежно-кредитной политике. Декабрь 2014. № 4. С. 66.. В частности USD/RUB Basis Swap 1Y - это валютный своп, сроком на 1 год, в котором производится обмен процентными платежами в рублях и долларах США раз в три месяца, при этом плавающей рублевой ставкой является трехмесячная ставка MosPrime (российский аналог LIBOR), а плавающей ставкой по валюте - трехмесячный долларовый LIBOR. Котировка данного свопа представляет собой премию к ставке MosPrime 3 мес. Совершаемые платежи можно представить следующей схемой http://www.bis.org/img/qtrly/qt0803z.gif:
где X - обмениваемая сумма в долларах США, S - спот курс доллара США к рублю, б - котировка USD/RUB Basis Swap 1Y. Таким образом, банк А, привлекающий доллары США будет платить за это USD LIBOR 3M минус б, поскольку предполагается, что сумму в рублях X*S банк А привлек на денежном рынке по ставке MosPrime 3 мес. Котировка USD/RUB Basis Swap 1Y принимает, как правило, отрицательные значения, и представляет собой спред между вмененной рублевой ставкой по свопу (MosPrime 3M +б) и ставкой МБК на соответствующий срок (MosPrime 3M). Таким образом, банк А будет платить положительную ставку (USD LIBOR 3M>0) за привлечение долларов.
По аналогии с USD/RUB Basis Swap 1Y можно определить overnight basis, который будет равен спреду между вмененной рублевой ставкой по однодневным операциям валютный своп и ставкой по однодневным рублевым МБК, то есть будет равняться разнице между ставкой своп MIACR 1 д. и однодневной ставкой MIACR по рублевым МБК.
Еще раз напомним, что отрицательные значения overnight basis отражают положительную премию к ставке LIBOR, которую российские банки платят за привлечение валютной ликвидности на срок 1 день на внутреннем рынке. Котировки USD/RUB Basis Swap 1Y отражают аналогичную премию для заимствований на срок 1 год.
Из графика, представленного выше, видно, что на протяжении первой половины 2014 г. значения overnight basis и Basis Swap 1Y были близки к нулю, что отражало нормальную ситуацию с валютной ликвидностью на внутреннем рынке. Напротив, с начала августа 2014 года после введения санкций в отношении крупнейших российских компаний абсолютные значения данных показателей стали увеличиваться, что можно рассматривать как индикатор возникновения дефицита валютной ликвидности на российском денежном рынке.
В начале декабря 2014 года значения Basis Swap 1Y кратковременно перешли в положительную область, что было вызвано ростом вмененных рублевых ставок на внешних рынках по причине опасений зарубежных банков о введении в России ограничений на движение капитала. Значения overnight basis были также очень волатильны в декабре 2014 года, по причине нестабильности валютного и денежного рынков в условиях резкого падения цены на нефть, высоких выплат по внешнему долгу и обострения проблемы дефицита рыночного обеспечения у банков.
В начале 2015 г. валютный и денежный рынки стабилизировались. Также ситуация с валютной ликвидностью начала улучшаться по мере роста объемов предоставления Банком России иностранной валюты через инструменты валютного рефинансирования. Значения overnight basis и Basis Swap 1Y росли на протяжении 2015 г. и, начиная с марта, стабилизировались на уровнях первой половины 2014 г., что свидетельствует о нормализации ситуации с валютной ликвидностью.
Международная валютная ликвидность (МВЛ) - способность страны (или группы стран) обеспечивать своевременное погашение своих международных обязательств приемлемыми для кредитора платежными средствами. С точки зрения всемирного хозяйства международная валютная ликвидность означает совокупность источников финансирования и кредитования мирового платежного оборота и зависит от обеспеченности мировой валютной системы международными резервными активами, необходимыми для ее нормального функционирования. МВЛ характеризует состояние внешней платежеспособности отдельных стран или регионов. Основу внешней ликвидности образуют золотовалютные резервы государства.
Структура МВЛ включает в себя следующие компоненты:
официальные валютные резервы стран;
официальные золотые резервы;
резервную позицию в МВФ (право страны-члена автоматически получить безусловный кредит в иностранной валюте в пределах 25% от ее квоты в МВФ);
счета в СДР и ЭКЮ.
Показателем МВЛ обычно служит отношение официальных золото-валютных резервов к сумме годового товарного импорта. Ценность этого показателя ограничена, так как он не учитывает все предстоящие платежи, в частности, по услугам, некоммерческим, а также финансовым операциям, связанным с международным движением капиталов и кредитов.
Международная ликвидность выполняет три функции, являясь средством образования ликвидных резервов, средством международных платежей (в основном для покрытия дефицита платежного баланса) и средством валютной интервенции.
Основную часть МВЛ составляют официальное золотовалютные резервы, т.е. запасы золота и иностранной валюты центрального банка и финансовых органов страны.
К золотовалютным резервам относятся запасы золота в стандартных слитках, а также высоколиквидные иностранные активы в свободно конвертируемой валюте (валютные резервы). Кроме того, в золотовалютные резервы могут быть включены драгоценные металлы (платина и серебро).
Высоколиквидные средства должны быть размещены в высоконадежных учреждениях с минимальным риском, т.е. в учреждениях, причисленных, согласно международным классификациям, к учреждениям высшей категории надежности. Именно поэтому средства на валютных счетах в коммерческих банках не относятся к разряду резервных средств, и размещает часть средств на счетах центральных банков других стран, например, центральных банков стран «больший семерки».
Особое место в международной валютной ликвидности занимает золото. Оно используется как чрезвычайное средство покрытия международных обязательств путем продажи на рынке за необходимую иностранную валюту или передачи кредитору в качестве залога при получении иностранных займов. В последнее время наблюдается устойчивая тенденция к повышению валютного компонента в общей структуре международных ликвидных активов, при этом золото продолжает учитываться по фиксированной цене в 35 СДР за тройскую унцию, что значительно ниже рыночной цены.
При определении деноминации резервов центральные банки руководствуются следующим правилом: необходимо размещать валютные ресурсы в валюту, являющуюся резервной по отношению к национальной. Так, немецкая марка считается резервной единицей по отношению к другим европейским валютам, поэтому страны Европы отдают предпочтение в выборе резервной валюты немецкой марке. Германия, соответственно, выбирает в качестве резервных денег доллар США. Со своей стороны, США рассматривают в качестве денег более высокого порядка золото, поэтому валютная часть резервов США меньше золотой.
Ликвидные позиции страны-должника характеризуются следующим показателем:
золотовалютные резервы страны/долг.
Собственные резервы образуют безусловную ликвидность. Ею центральные банки распоряжаются без ограничений. Заемные же ресурсы составляют условную ликвидность. К их числу относятся кредиты иностранных центральных и частных банков, а также МВФ. Использование заемных ресурсов связано с выполнением определенных требований кредитора.
Основным наднациональным валютно-финансовым институтом, обеспечивающим стабильность мировой валютной системы, является Международный валютный фонд (МВФ). В его задачу входит противодействие валютным ограничениям, создание многонациональной системы платежей по валютным операциям и т.д.
Кроме того, к международным валютно-финансовым организациям относится ряд международных институтов, инвестиционно-кредитная деятельность которых носит одновременно и валютный характер. Среди них можно назвать Международный банк реконструкции и развития, Банк международных расчетов в Базеле, Европейский инвестиционный банк.