Уильям Дж. Бернстайн (William J. Bernstein, 1948) — врач-невролог из Портленда (штат Орегон).
Всегда интересовался инвестициями, но беспокоился, что не достиг вершин мастерства. Поэтому он решил половину своего времени посвятить решению этой задачи. С тех пор он написал несколько книг о личных финансах и обширных исторических трудов.
В его книгах научные факты используются для разрушения инвестиционных мифов и разоблачения индустрии консультантов. Впервые идеи Бернстайна были изложены в книге «Разумное распределение активов», затем он написал более легкую для чтения версию, «Четыре столпа инвестиций».
Книги (2)
Великолепный обмен. История мировой торговли
«Невозможно торговать, не воюя, невозможно воевать, не торгуя».
Эта известная фраза, как отмечали критики, — своеобразная квинтэссенция книги Уильяма Бернстайна, посвященной одной из самых интересных тем — истории мировой торговли.
Она началась в III тысячелетии до нашей эры, когда шумеры впервые стали расплачиваться за товары серебром, — и продолжается до наших дней.
«Не обманешь — не продашь» — таков старинный девиз торговцев. Но порой торговые интересы творили чудеса: открывали новые земли и континенты, помогали завоевывать и разрушать империи, наводили мосты между народами и цивилизациями.
Так какова же она в реальности, эта удивительная история Великого обмена?..
Разумное распределение активов
Как построить свой портфель, чтобы максимизировать прибыль и минимизировать риск.
Книга Уильяма Бернстайна «Разумное распределение активов» покажет проверенный и прямой способ получения исключительных прибылей при значительном снижении рисков.
Методичное и дисциплинированное распределение активов доказало свою эффективность во всех рыночных средах, поскольку при этом подходе предполагается отказ от инвестирования в отдельные акции и иные ценные бумаги.
Изучив основы, методы и исторический успех распределения активов, вы приучитесь спать спокойно, не боясь повышения процентных ставок, колебаний фондового рынка и прочих неподвластных вам явлений в сфере финансов.
Уильям Бернстайн
Разумное распределение активов. Как построить портфель с максимальной доходностью и минимальным риском
© The McGraw-Hill Companies, Inc., 2001
© Перевод на русский язык, издание на русском языке, оформление. ООО «Манн, Иванов и Фербер», 2012
От партнера издания
Перед вами увлекательная книга американского ученого, исследователя современной портфельной теории Уильяма Бернстайна. Его работа поможет иначе взглянуть на процесс инвестирования в целом, избираемую инвестиционную стратегию, отношение к риску и диверсификации.
Эта работа Бернстайна уже издавалась в России много лет назад, и стоит отметить качественно новую редакцию издания, которое вы сейчас держите в руках.
Книга написана доступным языком, осознанно не перегружена математическими выкладками и специализированной терминологией и будет понятна и тем, кто только начинает осваивать управление своим портфелем. Просто о сложном. Книга читается легко, однако стоит неторопливо и вдумчиво изучать главу за главой.
Читатели могут заметить, что автор ориентировался в первую очередь на американскую аудиторию, и это вполне закономерно. Однако излагаемые принципы справедливы для любого инвестора независимо от того, в какие рынки он инвестирует и какие инструменты использует. Автор исследует взаимосвязь доходности и рисков, опираясь на колоссальный массив исторических данных по инструментам финансового рынка, который стал еще более доступен с распространением Интернета. Хотите знать динамику курса акций за 100 лет или золота за 500 лет? Пожалуйста. Неудобен один инструмент анализа и источник данных? Всегда можно найти более удобный. Однако не всегда информация была настолько доступна.
Отечественный рынок в новом времени только проходит становление. Еще не так устойчивы и развиты традиции, правовая база, институты, рынки, инструменты, как в США и других развитых странах. Именно поэтому важно развитие отечественной законодательной базы в области финансовых рынков; при этом нельзя не учитывать международные правовые нормы и стандарты. Одной из приоритетных задач названо развитие российского рынка коллективных инвестиций. Нам только предстоит открыть для себя то, что уже давно и успешно существует в мире. И к этому мы подойдем уже с определенной подготовкой, чему и призвана помочь данная книга.
Итак, перед тем как тронуться в путь навстречу финансовому благополучию, в первую очередь определите для себя приемлемые риски, а дальше прислушивайтесь к рекомендациям автора. Вы узнаете, как научиться правильно распоряжаться активами и управлять рисками, есть ли необходимость в диверсификации рисков. Как можно достичь минимального риска и суметь получать высокую доходность.
Вы поймете, какой формат инвестирования вам больше всего подходит. Достаточно ли вам иметь простой портфель с небольшой, но гарантированной доходностью, либо вы хотите иметь более диверсифицированный, более доходный портфель (с тем или иным сочетанием тех или иных активов) и нести соответствующие риски.
В каких долях, в какие активы следует вкладывать, учитывая многообразие их классов и форм? Акции, долговые обязательства различной срочности и доходности, индексы, огромное разнообразие форм коллективных инвестиций, производные инструменты; классификации с учетом регионального, отраслевого разделения, крупности компаний, видов активов с точки зрения налогообложения и др. Доходность и риски разнообразных видов активов.
Обязательно ли закрывать убыточные позиции, как, когда и нужно ли реструктурировать портфель? Можно ли, полагаясь на прошлую доходность вложений, ожидать аналогичной или более высокой доходности в будущем? Случайны ли высокие доходы и убытки, как их предугадать?
Стоит ли инвестировать в активы в период устойчивого роста их стоимости, разумно ли вкладывать в популярные бумаги или лучше обратить внимание на менее заметные и на первый взгляд не столь интересные активы; насколько оправданна и применима такая стратегия? Какими инструментами анализа рынка пользуются профессионалы? Какова эффективность портфельных управляющих, способны ли они обеспечить долгосрочную доходность вложений и как к ней приблизиться?
Считаете, что много вопросов? Все они, а также многие другие рассмотрены в этой книге Уильяма Бернстайна. В определенной степени книга провокационна. Возможно, она повлияет на ваше представление об инвестировании и управлении активами и поможет его пересмотреть.
Эта книга ориентирована не только на специалистов и частных лиц, имеющих за плечами значительный опыт инвестирования. Книга несомненно окажется полезной и инвесторам, уже имеющим некоторые познания в инвестировании, портфельном управлении, статистике, финансовых расчетах, а также начинающим инвесторам – поможет им в начале сложного и увлекательного пути.
Александр Исаенков, заместитель генерального директора NETTRADER.ru31 июля 1993 г. в газете The Wall Street Journal я наткнулся на статью, в которой рассматривалась эффективность различных моделей распределения активов за период с 1973 по 1992 г. Статья написана на основе исследования, проведенного группой взаимных фондов Т. Rowe Price. Использовалась очень простая методика: вымышленные портфели формировались на основе различного сочетания акций крупных и мелких компаний США, иностранных компаний, а также казначейских обязательств США и производился расчет доходности и рисков. В статье указывалось, что за изученный двадцатилетний период эффективность различных фиксированных сочетаний указанных активов превысила эффективность отдельных их компонентов (а также эффективность большинства профессиональных финансовых управляющих) при значительно более низких рисках. Я был заинтригован. Группа Т. Rowe Price любезно предоставила мне данные, положенные в основу расчетов для анализа. Результаты оказались поразительными: почти любое разумно сбалансированное сочетание четырех указанных классов активов давало результаты, превосходящие те, которые были получены большинством управляющих за тот же период.
Например, «портфель простака», включающий в себя по четверти акций крупных американских компаний США, мелких американских компаний, иностранных компаний и казначейских обязательств США высокой надежности, позволял получить более высокую доходность при существенно меньшем уровне риска, чем сами по себе акции крупных компаний США (представленные в индексе S&P 500). Индекс S&P 500, в свою очередь, продемонстрировал более высокую эффективность, чем 75 % управляющих за тот же период.
Полученные результаты меня зачаровали. Вот где крылся простой инструмент для установления эффективности распределения активов в историческом аспекте: можно собрать ретроспективные данные об эффективности различных классов активов и проверить их доходность и риски. К своему разочарованию, я не смог найти готового программного обеспечения, которое позволяло бы это проделать. Пришлось создавать собственные электронные таблицы. Я начал покупать, выпрашивать и заимствовать данные по разнообразным активам и создавать модели портфелей, восходящие к 1926 г.
Расчеты, выполненные группой Т. Rowe Price и мной, содержали важное предположение о том, что периодически происходило «восстановление баланса» портфелей. Оно становится необходимым, поскольку некоторые активы в портфеле демонстрируют более высокую эффективность, чем другие, и это приводит к изменению первоначального состава портфеля. Чтобы вернуть баланс портфеля к его первоначальному виду, некоторые из наиболее эффективных активов нужно продать, а на вырученные деньги купить дополнительное количество активов с более низкой эффективностью.
Большинству опытных инвесторов известно, что ключ к долгосрочному успеху лежит в последовательной теории распределения средств по широким категориям активов, главным образом между иностранными и внутренними (американскими) акциями и облигациями. Они также понимают, что выбор подходящего момента на рынке и выбор акций или взаимных фондов практически невозможен в долгосрочной перспективе. В лучшем случае это способ отвлечь внимание. Иными словами, гораздо важнее составить правильную пропорцию ценных бумаг, чем выбрать «лучшие» акции или взаимные фонды, либо прогнозировать время достижения рынком пика или дна (как мы увидим далее, второе не удается никому, а третье – почти никому).
Если вам трудно в это поверить, задумайтесь вот над чем: в 1987 г. (не очень удачном для фондового рынка США) акции крупных американских компаний (представленные индексом S&P 500) прибавили лишь 5,23 %, а акции мелких компаний потеряли 9,3 %. Акции иностранных компаний, напротив, поднялись в цене на 24,93 %. Самый неопытный управляющий иностранного фонда в том году превзошел бы по результативности самого умелого специалиста по акциям мелких компаний. В 1992 г. случилось бы обратное, поскольку акции мелких компаний США поднялись в цене на 23,35 %, а акции иностранных компаний упали на 11,85 %. Наконец, в период с 1995 по 1998 г. беспрецедентная доходность получена по «акциям роста» крупнейших американских компаний, но почти все другие классы ценных бумаг принесли своим владельцам убытки.
.
Врач-невролог Уильям Бернстайн из Портленда, штат Орегон, всегда интересовался инвестициями, но беспокоился, что не достиг вершин мастерства. Поэтому 17 лет назад он решил половину своего времени посвятить решению этой задачи. С тех пор он написал несколько книг о личных финансах и обширных исторических трудов, включая книгу «Рождение изобилия: Как было создано процветание в современном мире»
. В его книгах научные факты используются для разрушения инвестиционных мифов и разоблачения индустрии консультантов
Впервые идеи Бернстайна были изложены в книге «Разумное распределение активов» , затем он написал более легкую для чтения версию, «Четыре Столпа инвестиций» . В Четырех Столпах рассматриваются ключевые направления для достижения успеха в инвестициях: теория инвестиций, история рынков, психологии инвестиций и инвестиции как бизнес.
Красота этой книги и ее основная сила в том, что Бернстайн - независимый писатель. Он беспощадно критикует: брокеры, менеджеры фондов и финансовые журналисты - все попадают под его удар. Идея проста: вы должны научиться заботиться о собственных интересах, потому что другие люди заботятся о своих. Если вы не знаете четырех столпов, то вы будете допускать мириады ошибок, например, полагая, что можно легко обыграть рынок, доверяя дорогим брокерам и взаимным фондам, и совершая психологические ошибки.
Бернстайн уверен, что невозможно обыграть рынок в долгосрочной перспективе, поэтому рекомендует сокращать издержки, используя индексные фонды. Возможно, это покажется странным, но это все, что нужно для достойного выхода на пенсию.
Его статьи, размещенные на www.efficientfrontier.com , привлекли внимание легендарного управляющего фондов Vanguard Джека Богла и привели его к финансовому успеху - в настоящее время он управляет 90 млн. долларов (46 млн. фунтов стерлингов) с использованием этой философии. Investors Chronicle побеседовал с Бернстайном о его инвестиционной философии, о том, как осуществить ее, и о его взглядах на рынок акций.
IC: Один из ваших ключевых тезисов заключается в том, что инвестирование - это наука, которая основывается на знаниях. Почему же инвестирование в основном считается ремеслом, и как частные инвесторы могут поднять свой профессиональный уровень?
Бернстайн: Это не просто. Вы должны познакомиться со статистикой, очень сложной, совсем не интуитивной сферой. Лучший путь решения этой задачи - обратить внимание на книги, которые предлагают простой способ управления портфелем. Две книги, которые я рекомендую всем, это Common Sense on Mutual Funds Джека Богла и A Random Walk Down Wall Street Берта Мэлкиэла.
Бернстайн: Я не имею ни малейшего понятия, что будет в ближайшие несколько лет. Зато я знаю, что в ближайшие 20-30 лет вы сможете оценить долгосрочные результаты инвестирования в акции с помощью Уравнения Гордона: сумма дивидендного дохода и дохода от реинвестирования дивидендов составит примерно до 3 процентов реального дохода (дохода после вычета инфляции) для акций США и от 3,5 до 4 процентов для зарубежных акций и акций Великобритании.
IC: Эта доходность меньше среднеисторических значений - не будет ли это иметь огромные последствия для портфельных инвестиций и выхода на пенсию?
Бернстайн: О да, и даже хуже того. В долгосрочной перспективе, просто идти в ногу с инфляцией недостаточно. Поскольку ВВП на душу населения увеличивается на 2 процента в год в реальном выражении, поэтому растет и уровень жизни; поскольку мы судим о нашем материальном положении в сравнении с нашими соседями, а не в абсолютном выражении, то чтобы просто сохранить уровень потребления, нам, на самом деле, нужно 2 процента реального дохода, который вы получите после вычета расходов.
IC: Как же еще мы можем получить достойную отдачу?
Бернстайн: Как сказал Пол Самуэльсон, поскольку мы не можем предсказать будущее, мы диверсифицируем. Только дурак не является владельцем некоторого количества облигаций, некоторого количества внутренних акций, и некоторого количества иностранных акций.
IC: Учитывая ваш взгляд на акции, какую пропорцию между облигациями и акциями вы могли бы сейчас порекомендовать?
Бернстайн: 50:50 - это то, с чего все должно начинаться. Если вы старше, менее устойчивы к риску, или инвестируете в льготный налоговый счет, это толкает вас к снижению доли акций; если же вы моложе, более устойчивы к риску, или инвестируете в налогооблагаемые активы, то вы должны иметь долю акций выше.
IC: При инвестировании в облигации, должен ли инвестор придерживаться долгосрочных государственных облигаций и избегать рискованных корпоративных долгов?
Бернстайн: Это зависит от того, какое вознаграждение вы получаете за принятие кредитного риска корпоративных долгов. В последние годы это не сильно вознаграждалось, но сейчас все меняется. Я не рекомендую долгосрочные облигации, если они не защищены от инфляции. Обычно мой срок инвестирования составляет менее пяти лет. Риск неожиданной инфляции слишком высок, чтобы оправдать чуть более высокую купонную доходность длинных облигаций.
IC: Многие тревожатся, что им не повезет, и они выйдут на пенсию при большом спаде рынка, что истощит их активы. Есть ли способ защититься от этого?
Бернстайн: Помогут недорогая страховка и фиксированная рента, а также здравая доля облигаций.
IC: Ваш инвестиционный философия основана на эффективных рынках - в принципе, невозможно обыграть рынок. Что делает рынки эффективными? Есть ли надежда правильно выбрать акции?
Бернстайн: Это очень просто: учитывая огромное вознаграждение, финансы, вероятно, привлекают самых смышленых людей в сегодняшнем обществе. Всякий раз, когда вы покупаете акции, кто-то продает их вам, и вероятно этот кто-то имеет имя, такое как Уоррен Баффет или Голдман Сакс. Это как играть в теннис с невидимым оппонентом - что вы не понимаете, так это то, что люди по другую сторону сетки, вероятно, сестры Уильямс. Итак, если вы считаете, вы умнее Баффета или трейдеров Голдман, то добро пожаловать! Вот только это не та игра, в которую я хочу играть.
IC: Как сочетается эффективность с историческими периодами рынке, которые вы описываете в Четырех Столпах , как "умопомешательство"? На рынках иногда творятся крайне неправильные вещи? И как инвесторы могут воспользоваться этим?
Бернстайн: Это то, что мы обсуждали в предыдущем вопросе, и то, что экономист Пол Самуэльсон называет "микро-эффективностью" - возможностью выбрать конкретные ценные бумаги. Но, время от времени, весь рынок может стать тем, что Самуэльсон мог бы назвать "макро-неэффективностью", когда почти все акции могут стать очень дешевыми, как в середине 1970-х годах, или очень дорогими, как в конце 1990-х годов.
IC: Доводом против теории эффективности рынка является удивительный успех Уоррена Баффета и Питера Линча. Вы готовы глядя в глаза Баффету сказать, что ему просто повезло?
Бернстайн: Нет, Баффет опытен. Насчет Линча я не так уверен - его отчетность за последние пять лет в фонде Магеллан, когда он был вынужден управлять "реальными деньгами", была меньше, чем звездная. Проблема в том, чтобы разглядеть Баффета вовремя. Теперь, когда секрета нет, вам придется заплатить колоссальную премию, чтобы купить Беркшир.
IC: В Четырех Столпах вы выделили ряд областей, где могут быть получены "премии", например, акции стоимости и недооцененные акции. Являются ли эти премии просто историческими и статистическими совпадениями или нам стоит гоняться за ними?
Бернстайн: Это может быть одной из областей, где мелкий инвестор может заработать повышенный доход, но это не легко. Бывают длительные периоды, когда стоимость акций низка, как, например, в конце 1990-х годов. Тогда люди смеялись над инвесторами, но как раз это и было временем для покупки. И наоборот, котировкам акций в настоящее время предстоит закончить великое восхождение, и я сомневаюсь, что в течение следующих пяти лет они будут вести себя так же, как в предыдущие пять. Это можно сделать, но Вы должны быть дисциплинированным, особенно когда мы собираемся завершить период роста, как в конце 1990-х годов. Акции малого бизнеса даже опаснее: они более рискованны, и премия за владение ими, вероятно, меньше, чем за владение акциями стоимости.
IC: Вы сторонник индексных фондов, но не такой большой поклонник exchange-traded funds (ETFs), которые становятся все более популярными. Почему они не являются эффективной альтернативой?
Прим. С.С.: exchange-traded fund, ETF - фонд, паи которого свободно обращаются на бирже
Бернстайн: Я получаю много таких обвинений, но не считаю себя виновным. Если средний недорогой открытый индексный фонд оценить на «5», тогда средний no-load fund имеет оценку «3», а средний load fund - «2 с минусом». Тогда в среднем ETF - это «5 с минусом» - не так уж и плохо, но и не так хорошо, как недорогой открытый фонд.
Прим. С.С.: load fund - взаимный фонд, акции которого продаются с надбавкой к инвестируемой сумме, no-load fund - взаимный фонд, акции которого продаются без надбавки к инвестируемой сумме
IC: Главная мишень Четырех Столпов - вся индустрия финансовых услуг, в частности, менеджеры фондов и брокеры. Они играют на неуверенности людей. Может ли средний человек действительно эффективно управлять портфелем?
Бернстайн: Это сложно, для этого вы должны, по-хорошему, опираться на все четыре столпа: знание теории финансов, истории рынков, психологии инвестиций, а также о том, как работает индустрия. Чтобы управлять своими деньгами эффективно, вы должны знать эти четыре вещи. И я обнаружил, что очень мало мелких инвесторов знает это.
IC: Важной темой для обсуждения является балансировка портфеля как способ увеличить его стоимость. Каков оптимальный период для ребалансировки?
Бернстайн: Не существует правильного ответа на вопрос о ребалансировке: мой лучший ответ - делать это редко, не чаще одного раза в год. И это на счетах, защищенных от налогов - на налогооблагаемых счетах налоги на прирост капитала, скорее всего, превысят любую потенциальную прибыль.
IC: Многие люди сейчас запустили self-invested pension plans (SIPPs), где зачастую существует непрерывный приток наличных денег. Как лучше всего распределить поток денежных средств по группам активов?
Прим. С.С.: self-invested pension plan, SIPP - личный пенсионный план, в котором инвестор может самостоятельно выбирать инвестиции, тем самым активно участвуя в управлении своими накоплениями.
Бернстайн: Книга, которую я всем рекомендую - это Value Averaging Майкла Эдельсона. Его метод немного сложен, если вы не можете управлять по нему, то вы можете просто «усреднять стоимость»: направлять в фонд фиксированную сумму каждый месяц или квартал с каждого зачисления на счет.
IC: Вы известны как любитель real-estate investment trusts (REITs), которые недавно появились в Великобритании. Действительно ли большинство людей может в достаточной степени положиться на имущество в виде их домов?
Прим. С.С.: real-estate investment trusts, REITs - инвестиционные фонды недвижимости.
Бернстайн: Нет, это разные вещи. Ваш дом - это не инвестиции, это потребительские расходы. В реальности вы не можете продать его, если вы не готовы падать в цене или в арендной плате. А REITs часто ведут себя иначе, чем жилые дома.
IC: Как вы управляете вашим личным инвестиционным портфелем?
Бернстайн: Примерно так, как я описал это в книге, то есть портфель смещен в сторону акций малого бизнеса и акций стоимости, и я использую индексные фонды Vanguard и DFA (Dimensional Fund Adviser).
IC: И, наконец, какие пять основных книг каждый инвестор должен иметь в своей библиотеке?
Бернстайн: Три я уже упоминал (Random Walk , Common Sense и Value Averaging ), плюс The Intelligent Investor («Разумный инвестор») Бена Грэма и Devil Take the Hindmost («Горе неудачникам») Эда Канцлера. Последняя на самом деле не является книгой об инвестициях, но это наилучший источник сведений об истории рынков, а компетентный инвестор не может быть подготовлен к будущему, если он не знает о том, что происходило раньше.
Перевод: Сергей Спирин