Инвестиции в акционерный капитал или портфельные инвестиции – это вложение денежных средств в акции компаний, которые зарегистрированы как открытые или закрытые акционерные общества. Инвестиции в акционерный капитал позволяют получать часть прибыли акционерного общества, равную доле имеющихся у инвестора акций, а также получить часть имущества, которое останется после ликвидации акционерного общества в случае банкротства или по иным причинам.
Способы инвестирования в акционерный капитал
На сегодняшний день выделяется несколько способов инвестирования в акционерный капитал, наиболее распространены два: покупка акций предприятия на бирже или у стороннего инвестора. Акции компании могут продаваться на бирже только в том случае, если компания зарегистрирована как Открытое Акционерное Общество (ОАО). Покупка акций у акционеров возможна только тогда, когда акционеры желают продать имеющиеся у них ценные бумаги. Обычно максимум предложений для покупки акций наблюдается в периоды экономических перестроек и кризисов.
Третий способ подразумевает приобретение акций на момент дополнительной эмиссии ценных бумаг акционерным обществом. В данном случае акции будут выставляться на продажу по более высоким ценам, по сравнению с биржевыми значениями, однако это позволит инвесторам проинвестировать сразу большой объем капитала.
Цели инвестирования в акционерный капитал
Инвестиции в акционерный капитал могут быть нацелены на получение пассивного дохода или единовременного получения большой прибыли. Выкупив акцию, акционер имеет право ежегодно или чаще получать дивиденды по акциям (часть прибыли, которая равна доле купленных акций). Получение дивидендов – это одна из наиболее распространенных форм пассивного дохода, когда инвестор получает деньги без личного участия в делопроизводстве.
Получение единовременно крупного объема прибыли чаще всего происходит посредством спекуляции. Покупая акции компаний, недавно вышедших на рынок, инвестор оставляет за собой право перепродавать акции. Если ценная бумага поднимается в цене, акционер может продать ее, разница между ценой продажи и ценой покупки будет составлять прибыль. Иногда прибыль от спекуляции может достигать внушительных размеров.
Кроме этого целью инвестирования в акционерный капитал может быть стремление выкупа целого акционерного общества. Рассматриваемые инвестиции позволяют осуществлять выкуп не сразу, а постепенно, не рискуя всем капиталом.
Инвестиции в уставный капитал принято делить по типам инвесторов на финансовые и стратегические.
Финансовые инвесторы, как правило, не стремятся к приобретению контрольного пакета акций компании, они заинтересованы в том, чтобы сохранить существующий менеджмент компании и их интерес в проекте носит исключительно финансовый характер, то есть они ожидают получить наибольшую прибыль от проекта при заданном уровне риска. Контроль над деятельностью компании, помимо юридически закрепленных прав собственности инвестора на акции, также осуществляется участием в Совете Директоров компании представителя инвестора. Финансовый инвестор определяет для себя горизонт инвестирования, обычно это 4-6 лет, по достижении которого он выходит из проекта, продавая свою долю либо существующим акционерам, либо третьим лицам. Внутри горизонта инвестирования инвестор, как правило, не заинтересован в извлечении прибыли из компании и рассчитывает получить всю прибыль от своего участия в проекте на стадии выхода из него. Именно поэтому для финансового инвестора так важно ещё на стадии рассмотрения проекта продумать стратегию выхода из него, а для компании реципиента предложить наиболее приемлемые варианты для инвестора.
Таким образом, с точки зрения компании реципиента финансовый инвестор характеризуется, прежде всего: сохранением действующей структуры управления компанией, среднесрочным периодом инвестирования и заинтересованностью в максимизации стоимости компании. Финансовые инвесторы в России представлены в первую очередь западными фондами венчурных инвестиций, крупнейшие из которых образованы при участии Европейского Банка Реконструкции и Развития (ЕБРР). В России в настоящее время действует несколько региональных венчурных фондов образованных при участии ЕБРР. Работа этих фондов характеризуется тщательным выбором объекта инвестиций и стремлением не столько максимизировать доходность инвестиций, сколько минимизировать риски, присущие таким инвестициям. Поэтому фонды предпочитают работать с компаниями, уже прошедшими начальный этап становления. Кроме фондов ЕБРР в России представлены и другие западные финансовые институты, такие как ING Group или AIG Brunswick. Работа фондов этих институтов характеризуется большей оперативностью в принятии решений по сравнению с фондами ЕБРР, хотя и требует не менее тщательной подготовки компании-реципиента к инвестициям.
В последнее время стала заметна новая тенденция замещения западного инвестиционного капитала отечественными инвестициями. Примером такого замещения западного капитала российским может служить продажа ЕБРР акций предприятия ОАО «Новая Эра» компании «Балтийское Финансовое Агентство», дочерней структуре «Промышленно-строительного Банка». В целом процессу такого замещения безусловно способствует макроэкономическая ситуация в стране, а также особенности венчурного бизнеса. Основные инвестиции были сделаны фондами в период с 1994 по 1997 годы, и сейчас перед фондами встаёт задача выхода из проектов. Выход на российский фондовый рынок ввиду низкой ликвидности не принесет желаемой отдачи от инвестиций, а публичные размещения на западных биржах практически невозможны. Остается обратная продажа акций менеджменту компании, либо продажа компании стратегическому партнеру.
Для стратегического инвестора, в отличие от финансового, основным фактором, влияющим на ценность проекта, является не прибыльность, а получение дополнительных выгод для своего основного вида деятельности от сотрудничества с компанией реципиентом. Поэтому стратегическим инвестором в компанию, в основном, становятся предприятия из смежных отраслей. В этом случае инвестор, хотя правильнее называть его партнером, требует значительного представительства в Совете Директоров компании и активно участвует в управлении последней. В свою очередь компания-реципиент может получить дополнительные выгоды от такого сотрудничества не только в виде денежных средств, но также и в виде гарантированных поставок, сбыта, квалифицированного персонала и качественного управления, ноу-хау, логистических цепочек и пр. Стратегический партнер, как правило, не ограничивается конкретными сроками участия в проекте. Кроме того, существует еще и российская специфика привлечения стратегического партнера, который, как правило, заинтересован в получении 100% доли участия в бизнесе.
Инвестиции в акционерный капитал
Финансовый словарь Финам .
Смотреть что такое "Инвестиции в акционерный капитал" в других словарях:
Инвестиции в акционерный капитал прямые инвестиции в акционерный капитал, приобретение доли или пакета акций в акционерном капитале компании. По английски: Human capital investment Синонимы английские: техническое обучение и другую деятельность,… … Финансовый словарь
Акционерный капитал это собственный капитал (англ. ownership equity, net worth) акционерного общества. Он равен ее совокупным активам (англ. assets) за вычетом совокупных обязательств (англ. liabilities) … Википедия
капитал компании - 1.В общем значении: честность, справедливость. Суды, например, пытаются быть справедливыми (equitable) в своих решениях при разделении наследства или разрешении дел о разводе. 2. Банковские операции: оплаченная (собственная) часть капитала… …
- (capital) 1. Общая стоимость активов какого либо лица за вычетом его обязательств. 2. Выраженные в деньгах доли участия в активах организации за вычетом обязательств участников. 3. Деньги, вложенные их владельцами в организацию, чтобы она начала… … Финансовый словарь
Инвестиции - (Investment) Инвестиции это капитальные вложения для получения прибыли Виды инвестиций, инвестиционные проекты, инвестиции в фондовый рынок, инвестиции в России, инвестиции в мире, во что инвестировать? Содержание >>>>>>>>>> … Энциклопедия инвестора
Капитал - (Capital) Капитал это совокупность материальных, интеллектуальных и финансовых средств, используемых для получения дополнительных благ Определение понятия капитала, виды капитала, рынок капитала, кругооборот капитала, проблема оттока… … Энциклопедия инвестора
прямые инвестиции - Инвестиции некоторых американских банков в акционерный капитал некоторых видов компаний, например компаний по торговле недвижимостью и реконструкции недвижимости. В результате такого рода прямых инвестиций в конце 1980 х гг. понесли серьезные… … Справочник технического переводчика
- (direct investment) Инвестиции некоторых американских банков в акционерный капитал некоторых видов компаний, например компаний по торговле недвижимостью и реконструкции недвижимости. В результате такого рода прямых инвестиций в конце 1980 х гг.… … Финансовый словарь
Рисковый капитал - RISK CAPITAL Капитал, вложенный в компанию, деятельность которой сопряжена с риском. Поскольку любые инвестиции являются по сути рисковыми, акционерный капитал компании также попадает в эту категорию. Наиболее рисковым, однако, считается… … Словарь-справочник по экономике
отрицательный оборотный капитал - Ситуация, при которой текущие обязательства компании превышают ее текущие активы. Например, если совокупный объем наличных средств, обращающихся ценных бумаг (marketable securities), дебиторской задолженности (accounts receivable), товарного… … Финансово-инвестиционный толковый словарь
Книги
- Настоящая стоимость капитала. Практическое руководство по принятию финансовых решений , Огиер Тим. Следует ли компании пользоваться собственной стоимостью капитала при оценке нового капиталовложения и приобретения? От какой стоимости капитала следует отталкиваться компании при оценке…
1.5.1. Цели инвестируемых компанийВ Европе более одной пятой всех инвестиций представляют собой продажу всех акций компании фонду венчурного капитала вместе с передачей ему контроля. Остальные инвестиции принимают форму приобретения больше или меньше половины акций компании на ранней либо на более поздней стадии ее развития в целях финансирования ее дальнейшего роста или расширения. В случае более чем 50%-ной продажи компании цели продавца (будь это корпорация, продающая свое подразделение, или человек, продающий то, что сам создал или унаследовал) сочетают в себе стремления получить большую сумму денег, обеспечить продолжение работы (либо сохранения независимости) компании, а также сохранить работу для менеджеров и персонала. Для компании, переживающей смену собственника, основной целью является достижение такой структуры финансирования, которая обеспечит ей долговременный рост при тщательном соблюдении баланса выгоды с теми суммами, которые придется отдать кредиторам из прибыли и из прироста стоимости капитала.
В США продажа контроля в ходе структурирования сделки по привлечению венчурного капитала является скорее исключением, чем правилом. Существующие акционеры рассматривают свою компанию как инвестицию и заинтересованы в привлечении дополнительного капитала для продолжения роста компании, а также рассчитывают на совместный с новым инвестором выход из данной инвестиции.
Как уже говорилось выше, существует также ряд других возможностей привлечения средств для развития бизнеса:
Организованный фондовый рынок.
Банки.
Государство.
Прочие.
1.5.1.1. Цели инвестируемых компаний и организованный фондовый рынок
В США организованные фондовые рынки являются хорошим источником средств даже для тех компаний на ранних стадиях развития, которые несут существенные убытки и не генерируют положительного потока наличности.Фондовые рынки Европы и развивающихся рынков (emerging markets) требуют демонстрации предыдущих достижений, на них довольно дорого котироваться, и они больше заботятся о защите инвесторов, чем о том, чтобы поощрять их к выбору своего профиля риска и инвестированию в соответствующие компании. Эти же причины ограничили в Европе и на развивающихся рынках доступ и более зрелого бизнеса к дополнительному капиталу для финансирования расширения/развития.
Попыткой преодолеть это положение было создание специальных биржевых площадок для высокотехнологических компаний, как правило, в рамках уже существующих известных бирж. Например, площадки AIM («Alternative Investment Market» – Альтернативный рынок инвестиций) в Великобритании, которая позволила собрать более 600 млн долл. «новых» (дополнительных по сравнению с теми, что обращались ранее на публичном рынке) денег за первые 15 месяцев работы. Время покажет, насколько постоянным окажется этот источник инвестиций в будущем. Такие же проекты были реализованы в Германии и Швеции, а также в некоторых других странах. Не так давно появилась торговая система EASDAQ (European Association of Securities Dealers Automatic Quotation System), на которую возлагаются надежды, что вскоре она обеспечит европейцам ликвидность, близкую к той, которой уже давно пользуются их американские коллеги. Аналогичные площадки существуют и в России, и последней из них стал «Рынок инноваций и инвестиций» (РИИ) ММВБ, запущенный в 2008 г. при поддержке государственной корпорации «Роснанотех».
Часто бывает так, что венчурный капитал служит идеальным мостом к выходу компании на ранней или более поздней стадии своего развития на фондовый рынок, ибо позволяет использовать интеллектуальный вклад управляющих венчурного фонда, находясь еще вне ограничений фондового рынка, а также максимизировать цену компании на момент начала ее котировки на рынке. Однако если выход на фондовый рынок в существенной мере будет определяться стремлением при случае похвастаться тем, что твоя компания – торгуемое открытое акционерное общество, то перспективы получения венчурного финансирования невелики.
1.5.1.2. Цели инвестируемых компаний и банки
Исторически банки являлись самым важным источником финансирования промышленного роста в большинстве стран, особенно на завершающем этапе ранней стадии развития компаний, с момента, когда уже достигнута точка окупаемости (break-even point) по текущим доходам и расходам и денежный поток становится положительным. Некоторые экономики слишком полагались на этот источник – например Германия, где отношение объемов прямых инвестиций к объему выдаваемых кредитов (equity/debt ratio) составляло в 1990-е годы менее 19%.Банковские кредиты выглядят вполне дешевыми по сравнению с внутренней нормой доходности (далее – ВНД или IRR), на которую ориентируются венчурные инвесторы. Однако этот подход не учитывает «скрытую цену» банковского финансирования, куда входит его цикличный характер, требования по страхованию, недостаточное участие банка в разработке стратегических вопросов развития компании, давление, оказываемое банком в трудные для компании времена, требование регулярных выплат процента и основного долга независимо от циклов формирования потока наличности (cash flow) в компании, и т.д. Все эти проблемы могут быть решены или сглажены с использованием прямых инвестиций, по крайней мере на определенном этапе финансирования процесса развития бизнеса.
Учитывая интересы самих банков, их можно сделать отличными партнерами для индустрии венчурного финансирования, например, в сделках с выкупом (LBO), под которые они могут предоставить менее рисковые (и менее дорогие) кредиты, тогда как венчурный инвестор берет на себя более рисковую и менее ликвидную составляющую прямых инвестиций.
1.5.1.3. Цели инвестируемых компаний и государство
Финансирование со стороны государственных структур часто имеет смешанные цели, среди которых получение прибыли может уступать по важности таким целям, как создание новых рабочих мест, внедрение новых технологий и новых видов производств. Государственное финансирование является важным фактор экономики, однако в промышленности стран ЕЭС за последние 10–15 лет его значимость снизилась с 20,5% привлеченных средств до 3,1%, хотя оно по-прежнему оставалось важным источником прямых инвестиций в некоторых странах, например в Испании, вплоть до кризиса, начавшегося в 2007–2008 гг.Для компаний такое финансирование выгодно тем, что оно дешево, долгосрочно и не рассчитано на получение инвестором больших доходов в конце проекта (управляющие венчурных фондов не согласились бы финансировать компании на таких условиях). Эти довольно «пассивные» деньги могут быть полезным дополнением к венчурным инвестициям в конце начальных стадий финансирования.
1.5.1.4. Цели инвестируемых компаний и прочие инвесторы
На рынке помимо указанных существуют и иные специализирующиеся на инвестициях структуры, которые по большей части занимаются консалтингом, как, например, инвестиционные и торговые банки, инвестиционные брокеры, специалисты по корпоративным финансам, национальные и международные институты развития. Они очень важны для организации процесса инвестирования, но сами инвестируют довольно редко.Следует подчеркнуть, что инвестируемые компании могут использовать прямые инвестиции в разных целях на разных этапах своего развития наряду с другими источниками финансирования. Для тех, кто стремится просто продать свой бизнес, венчурный капитал может являться привлекательной альтернативой привлечению покупателей из той же сферы бизнеса (стратегических инвесторов), если последние не демонстрируют в данный момент стремления к приобретению новых производств, или когда помимо цены продажи бизнеса важны также иные аспекты (например, сохранение команды менеджеров).
В ситуациях, когда капитал необходим для развития производства, венчурный капитал выступает весьма привлекательным источником, если компании еще или уже недоступны более дешевые и более пассивные источники финансирования, либо – что даже более важно – когда для создания и/или максимизации стоимости предприятия требуется активное участие и мастерство венчурного менеджера.
1.5.2. Цели инвесторов
Цели тех, кто осуществляет венчурные и прямые инвестиции в акционерный капитал, столь же разнообразны, как и источники этих денег.Перед тем как охарактеризовать источники капитала для венчурных фондов, необходимо сказать несколько слов об экономических отношениях, возникающих между источником капитала и теми, кто этот капитал привлекает, – об отношениях доверительного управления, а также о том, почему капитал передается третьему лицу для управления, – о правилах управления активами.
1.5.2.1. Отношения доверительного управления
Речь идет именно о доверительном управлении в связи с тем, что поставщики капитала не передают доверительному управляющему капитал вместе с правами собственности на него, как это предусматривают гражданско-правовые отношения, а права сохраняются за доверителем и капитал передается на время для приращения за вознаграждение, которое уплачивается управляющим. В отличие от простых гражданско-правовых отношений, сформулированных еще в римском праве и построенных на триаде «даю, чтобы дал, делаю, чтобы дал и делаю, чтобы делал» и понятии гражданской ответственности, в отношениях доверительного управления речь идет об ином виде ответственности – фидуциарной ответственности, которая исходит их того, что доверенный управляющий в интересах доверителя должен сделать максимум возможного в данное время и в данном месте для приращения активов, полученных в управление.Понятно, что судебные разбирательства в случае нарушения фидуциарной ответственности несоизмеримо сложнее, чем в случае нарушения гражданской ответственности. Введение в законодательство данной страны регулирования отношений доверительного управления определяется не только волей или желанием, но и способностью, например, судебной системы, рассматривать такого рода случаи, делать обоснованные суждения и выносить по этим вопросам мотивированные решения. Институт доверительного управления должен не только возникнуть, но и окрепнуть, получить опыт применения и сформировать деловые обычаи и стандарты. Введение его связано с многими трудностями (как, например, вводился институт отношений частной собственности), так как судебная система, да и система права в целом, еще не готовы решать возникающие проблемы доверительного управления на практике. В России (как и во многих других странах, относящихся к развивающимся рынкам) отношениям доверительного управления пока посвящен лишь небольшой раздел Гражданского кодекса, и реальные отношения доверительного управления, например, возникающие между управляющей командой и инвесторами ПИФов, регулируются Гражданским кодексом как простые гражданско-правовые отношения. При этом если управляющий фонда приобрел актив, который не может рассматриваться как привлекательный с точки зрения доверителей (инвесторов в паи ПИФа), по определенной рыночной цене, то упрекнуть его пока нет оснований. Конечно, у инвестора есть возможность «проголосовать ногами» и уйти из числа пайщиков ПИФа, но понятно, что это можно сделать лишь два-три раза, так как за это время деньги инвестора, скорее всего, закончатся, и ему будет просто не с чем идти в другой фонд.
На отношениях доверительного управления основывается и работа фондов венчурных инвестиций, и существенная часть документов, определяющих правила работы фондов. Практика их работы руководствуется именно этими отношениями, построенными на фидуциарной ответственности управляющей компании перед инвесторами-доверителями.
Важным аспектом доверительного управления выступает то, что один или несколько акционеров компании могут выступить «спонсорами» (в трактовке категорий доверительного управления) – т.е. такими акционерами, которые, не получая дополнительных прав по сравнению с другими акционерами, берут на себя дополнительные обязанности и прежде всего по курированию и мониторингу работы управляющей компании и инвестиционного комитета фонда. Как правило, спонсорами становятся инвесторы фонда, которые по тем или иным причинам больше заинтересованы в успешной работе фонда, чем другие акционеры. В качестве таких спонсоров обычно выступают компании, деятельность которых связана с формированием крупных активов, которыми необходимо управлять как портфелем (например, страховые компании, пенсионные фонды, банки, крупные промышленные компании и т.п.). Эти компании обращаются к другим инвесторам с предложением инвестировать средства в фонд, который и так был бы образован спонсором в рамках необходимой работы со своим портфелем активов, и заверяют этих инвесторов, что для них наличие фонда и успеха его работы более важно, чем для других инвесторов.
Конечно, спонсоры не бескорыстно работают больше, чем другие инвесторы, но их вознаграждение построено так, что оно зависит от успеха работы фонда и, как правило, структурировано как часть удерживаемого вознаграждения (carried interest).
Наличие в фонде спонсора, как правило, дает для управляющей компании фонда лучшие возможности маркетинга и снижает риски фонда в глазах других инвесторов, что, как правило, позволяет сформировать фонд большего объема. Однако существуют большие бесспонсорские фонды, что, как правило, связано с высокой репутацией управляющей компании, наработанной за длительный срок при управлении несколькими фондами.
Иногда спонсор отказывается от спонсорства, и в этом случае управляющей компании может быть предложено выкупить капиталовложение генерального партнера, которым выступает спонсор. Пример такой сделки в России дал фонд Baring Vostok, спонсор которого, банк ING, поставил такое условие после кризиса конца 1990-х годов как часть своей собственной программы финансового оздоровления бизнеса. Управляющая компания выкупила долю банка, и с тех пор фонд превратился бесспонсорский, а успех работы на российском рынке и высокая репутация позволяет ему без проблем привлекать инвестиции в существенных объемах.
1.5.2.2. Правила управления портфелем активов
Правила управления портфелем активов были сформулированы еще к середине 1950-х годов и основывались на довольно простых принципах, построенных на поговорке, что «нельзя класть все яйца в одну корзину». Эти правила подразумевают следующее:
Любые финансовые средства, образовавшиеся на счетах компании в объеме, излишнем для ведения нормальной хозяйственной деятельности, должны трактоваться этой компанией как портфель активов, который требует особого подхода к управлению.
Существенная часть портфеля (до 60–70%) должна быть размещена в низкорисковые, и соответственно низкодоходные, активы. К таким активам, как правило, могут относиться суверенные облигации, а также корпоративные облигации компаний с высоким рейтингом кредитоспособности, доходность по которым редко превышает 5–6% годовых.
В портфеле активов в обязательном порядке должна иметься высокорисковая высокодоходная часть, размер которой определяется тем, что ее возможная полная утрата должна покрываться доходом от низкорисковой части (поэтому обычно эта часть не превышает 3–4% от совокупного размера портфеля). Наличие высокорисковой части портфеля – в интересах собственника активов, так как в случае неблагоприятной рыночной конъюнктуры размер активов не снизится, а в случае благоприятной – стоимость портфеля может существенно вырасти. Если управляющий портфелем не формирует такой высокорисковой высокодоходной части, то он может рассматриваться с точки зрения фидуциарной ответственности как не стремящийся сделать максимум возможного в интересах доверителя.
Среднерисковая часть активов должна быть такой, чтобы при некатострофическом изменении конъюнктуры на рынке стоимость этой части портфеля не упала.
Для определенной части портфеля (низкорисковой, среднерисковой или высокорисковой) инвестиции конкретный вид активов не должны превышать 5–10% этой части.
Инвестиции в активы определенной компании не должны превышать 5–10% для каждого конкретного вида активов.
Инвестиции в активы определенного вида для определенной отрасли не должны превышать 20–30%.
Следует отметить, что упомянутыми правилами и рекомендациями в своей работе руководствуются также фонды венчурных инвестиций (что часто находит отражение в их инвестиционных меморандумах) – как в части управляющей компании, так и спонсоров фонда, которые редко вкладывают в один фонд больше 10–15% от его объема. Также ими пользуются бизнес-ангелы, которые предпочитают объединяться для инвестирования в пулы, чтобы на одного ангела в рамках инвестиций в один проект не приходилось больше 5–10% от инвестированной суммы.
1.5.2.3. Состав инвесторов фондов венчурных инвестиций
В США 70% средств для венчурных инвестиций традиционно поступает из пенсионных фондов, страховых компаний или благотворительных фондов, которые рассчитывают на премию примерно в 4% по отношению к тому, что они могли бы получить от инвестиций в более ликвидные виды активов, например в торговле акциями на бирже.В Европе из этих же источников и с теми же намерениями поступает лишь 30% прямых инвестиций в акционерный капитал. Примерно 40–50% средств поступает от банков, и хотя «стратегические инвестиции» (например, чтобы поддержать выданные кредиты) все еще имеют место, банковские учреждения вынуждены как-то оправдывать направление средств в прямые инвестиции.
Таким образом, активное участие в формировании источников капитала для венчурных фондов принимают государственные и частные пенсионные фонды, коммерческие и инвестиционные банки, страховые компании, корпорации, государственные и благотворительные фонды и частные лица (Табл. 4).
| Источники венчурного капитала | В США (%) | В Европе (%) |
| Пенсионные фонды | 45,2 | 26,4 |
| Страховые компании | 15,3 | 14,2 |
| Банки | 16,8 | 27,5 |
| Фонды фондов | 5,3 | 7,8 |
| Частные инвесторы | 4,3 | 7,2 |
| Государственные агентства | 3,2 | 5,6 |
| Благотворительные фонды | 1,3 | 0,3 |
| Академические институты | 0,9 | 1,1 |
| Корпоративные инвесторы | 7,7 | 10,3 |
Табл. 4. Источники формирования венчурных фондов за рубежом в 2003 г. (доля участия в капитале)
В индустрии прямых инвестиций прибыль на вложенный капитал, продемонстрированная фондом, приобрела существенное значение. «Корми победителей, мори голодом побежденных» – вполне естественное следствие таких целей. То, что в центр внимания ставится внутренняя норма доходности (IRR), с упором на эффективное использование финансовых средств во времени, а не просто на умножение инвестиций, имеет важные последствия для индустрии прямых инвестиций – как в плане продолжения тех инвестиций, которые соответствуют этим целям, так и в плане прекращения инвестиций и использования механизмов перераспределения направлений инвестирования.
1.5.3. Цели управляющих фондами (управляющих компаний)
Если признать, что стремление к «выживанию» – естественный инстинкт (в том числе и среди управляющих фондами), то из предшествующего раздела становится ясным, что прямые инвестиции в акционерный капитал ориентируются прежде всего на прирост стоимости капитала.Чтобы достичь приемлемой доходности, управляющим фонда нужно обеспечить прирост капитала в пределах своего инвестиционного портфеля. За этими пределами, в зависимости от принятых в конкретном фонде правил распределения его доходов, могут лежать цели членов управляющей команды фонда, определяемые как «удерживаемое вознаграждение» (carried interest), т.е. доходы, поступающие самим управляющим фонда, а не инвесторам. При условии, что размер удерживаемого вознаграждения рассчитан тщательно и по справедливости, эти цели могут оказаться очень важными, как для надлежащей мотивации управляющих к внимательному отслеживанию дел компаний своего инвестиционного портфеля в период их роста, так и для сохранения опытной команды.
Теоретически, добиться прироста стоимости капитала в венчурном инвестировании очень просто. Для этого необходимо «всего лишь» добиваться увеличения коэффициента «отношение цены к доходу» (P/E), характеризующего отношение рыночной цены акции компании к чистой прибыли компании в расчете на одну акцию за определенный период, и увеличения доходности в течение периода инвестирования (в случае MBO или LBO учитывается также уровень затрат на заемные средства)
По мере того как инвестируемые компании приобретают больше опыта в венчурном инвестировании (а это, увы, так!), величина коэффициента P/E уменьшается. А если принять во внимание ограничения, которые действуют в Европе с 90-х годов на использование заемного капитала, целью управляющих фондов во все большей степени становится тем или иным способом увеличить капитализацию портфельных компаний, резко увеличив их доходность. Поэтому на практике добиться прироста капитала несколько сложнее, чем в теории, особенно если управляющие фондов пытаются решить свои проблемы только при помощи «умного» финансового инжиниринга.
При выкупе компании менеджментом (management buyout, MBO) он обычно весьма чувствителен в отношении собственного участия в приросте капитала. Решая, в какой мере менеджеры будут участвовать в акционерном капитале, фонду венчурного капитала нельзя забывать, что на любой стадии развития компании он может оказаться в состоянии конкуренции с другими источниками денежных ресурсов, которые менеджеры могут признать более привлекательными для компании.
Таким образом, не вызывает сомнений, что интересы всех участников венчурного процесса (инвестируемых компаний, инвесторов, управляющих фондами) объединены вокруг понятий прироста капитала и внутренней нормы доходности. Единственное исключение – это случай, когда компания либо акционеры продают 100% своего бизнеса, ставя при этом перед собой иные цели и решая иные задачи, чем описанные выше.
« А Систему докупаем из-за того, что считаем, что даже если "отсудят" 100 млрд, компания всё еще представляет интерес на этих уровнях? Потому как если нет, то это получается спекулятивная покупка? :) »
Добрый день. В своей модели расчета потенциальной доходности по акциям компании мы закладываем такой сценарий, при котором ущерб от судебного разбирательства не превысит половины от заявленного первоначально. Поэтому потенциальная доходность, по нашим оценкам, при текущем уровне цен достаточно высокая.
« Александр, добрый день! да, я, как раз, на Ваш блог наткнулся, и увидел, что 2/3 Вашего портфеля это акции УК, и заинтересовался...) Я недавно только на ваш сайт наткнулся, еще только пытаюсь разобраться во всем... Вот ставка 33% - это планируемая скорость роста СЧА, или ставка доходности по выскокорисковому активу? »
Это как бы требуемая доходность, она же ставка дисконтирования.
« Здравствуйте! Подскажите, каким образом получается цифра 6% в оценке стоимости компании? Комиссия же 3%? »
Добрый день, Андрей! Данный метод используется исключительно для оценки УК и заключается в следующем: стоимость Компании = собственный капитал (стоимость чистых активов) + 5-7% от размера клиентских средств, находящихся в управлении. Мы используем для данной оценки 6% от размера клиентских средств. Цифра 6% от СЧА фондов в оценке стоимости управляющей компании базируется на том, что Вы покупаете по факту денежный поток, который в том числе, состоит из вознаграждения управляющей компании (ВУК). ВУК мы считаем на уровне 2%, получается, что 6% - это 3 годовых выручки от комиссий по фондам (бесконечный денежный поток E=2%, ставка R=33%, таким образом, E/R=2%/0,33=6%). Безусловно, это очень упрощенный метод оценки, который не учитывает размер расходов УК по управлению фондами, что уменьшает размер положительного денежного потока. По этой причине мы дополнительно приводим более консервативный способ оценки, где учитываем расходы УК. Тем не менее, сейчас цены сделок по продаже фондов между УК, как раз проходят по цене 5-6% от СЧА.
« Лукойл у вас не входит в хит-парад акций, который вы составляете и выкладываете каждые две недели. Как получается так, что он занимает у вас огромную часть портфеля? »
Лукойл не входит в топ-5 лидеров группы 6.1, однако его потенциальная доходность в абсолютном значении находится на приемлемом уровне. При этом нужно принимать во внимание тот факт, что разрешенные доли эмитентов с высокой доходностью из нижних групп существенно ниже, чем у Лукойла. При значительной положительной курсовой динамике Лукойл будет одним из кандидатов на продажу.
« Расскажите, пожалуйста, как вы прогнозируете доходность по корпоративным и муниципальным облигациям? В связи с чем, по вашему мнению, их доходность будет снижаться? »
Николай, при оценке доходности облигаций мы используем собственный прогноз вектора процентных ставок, который мы пытаемся оценить исходя из предположения о рациональном поведении различных групп инвесторов на рынке облигаций. Для этих целей мы используем три группы моделей, каждая из которых описывает поведение определенной группы инвесторов, принимающих решения, так или иначе связанных с облигационным рынком. Более подробно ознакомиться с данными моделями Вы можете здесь: http://arsagera.ru/my_ne_rabotaem_s_klientom_esli_on/ne_razdelyaet_nash_podhod/sistema_upravleniya_kapitalom1/kluchevye_metodiki/prognozirovanie_vektora_procentnyh_stavok/ На данный момент результаты основных моделей демонстрируют то, что в течение следующего года процентные ставки будут снижаться, и, соответственно, доходность к погашению облигаций будет сокращаться. Так, в настоящее время на российском рынке уровень облигационной доходности значительно превышает уровень кредитных ставок. С учетом того, что для заемщика не должно существовать разницы между привлечением заемных средств путем выпуска облигаций и получением кредита в банке, а также, принимая во внимание соотношение объемов кредитного и облигационного рынков, по нашему мнению, доходность на рынке облигаций должна стремиться к уровню ставок по кредиту, а именно - уменьшаться. Результаты модели паритета денежных ставок также демонстрируют то, что доходность облигаций на российском рынке будет уменьшаться. Связано это с тем, что международные инвесторы при принятии решений на облигационном рынке ориентируются не только на номинальную доходность, но также принимают во внимание и ожидаемое изменение валютных курсов в разных странах на момент покупки и продажи облигаций, что влияет на окончательную доходность таких инвесторов. По нашим оценкам,с учетом собственного прогноза курса доллара и евро, доходность как корпоративных, так и муниципальных еврооблигаций российских эмитентов, учитывая разницу в курсах валют, за следующий год не превысит доходности сопоставимых по сроку и кредитному качеству облигаций, номинированных в рублях. Таким образом, мы ожидаем, что доходность на российском рынке облигаций будет выравниваться, уменьшаясь и стремясь к уровням доходности на американском и европейском рынках. Что же касается инфляционной модели, она показывает, что реальная доходность по российским облигациям превышает показатели реальной доходности по сопоставимым американским бумагам. В рамках данной модели мы используем собственные прогнозы инфляции в России и США, а также ожидаем, что реальная доходность на российском рынке будет стремиться к реальной доходности на рынке США. Результаты основных групп моделей взвешиваются и формируют окончательный прогноз изменения процентных ставок, который на данный момент свидетельствует о том, что доходность как муниципальных, так и корпоративных российских облигаций будет уменьшаться.
« Среднеквартальный результат фонда акций на уровне 3,8 %. Это хорошо. Правда в том, что комиссионное вознаграждение УК составляет 1,9 % стоимости чистых активов. А это только косвенное вознаграждление за результат, 15 % которого будет выплачено сотрудникам (и членам правления). »
Во-первых, 1.9 - это комиссия за год. Во-вторых, 3,8% в квартал - это результат уже очищенный от комиссии В-третьих, (еще раз) результаты фондов определяют их привлекательность для клиентов, а от этого напрямую зависит объем комиссии
« В бизнес-плане заложен риск банкротства при следующих ситуациях: (1) не выполнение плана привлечения капитала. Маркетинг от ARSA можно оценить на 10 (десять) по 5 (пяти) бальной шкале. Но, Алексей хоть круглосуточно будет работать, но в общем ничего не получится за счет следующего; (2) не выполнение плана по доходам от управления (завышены в 3 (три) раза от фактических результатов с начала деятельности; (3) при столь оптимистичных прогнозах по доходам (что само по себе очень замечательно), не учтен так называемый средний сценарий (молчу даже о пессимистичном), при котором доходы не покроют расходов; (4) низкий уровень собственного капитала, вложенного в рынок акций, подразумевает волатильность, а это уже риск отзыва лицензии. (5) превышение постоянных расходов (оплата труда по штатному расписанию) над переменными (бонусы по результатам) (6) отсутствие мотивации менеджмента от результатов именно управления (кроме ИДУ) Почему сотрудники, основная работа которых заключается в анализе деятельности компаний, допустили данные риски в собственном бизнес-плане? »
Вопрос банкротства может быть, когда у компания не выполняет обязательства. У нас нет обязательств, которые мы не выполняем и такие перспективы маловероятны в силу отсутствия долгового финансирования. Возможно, Вы имели в виду добровольную ликвидацию. Этот вопрос не в компетенции Правления, как и доп.эмиссия. Решение о ликвидации или доп.эмиссии принимают акционеры. Совершенно не очевидно, что при этом будет происходить размытие капитала - у акционеров есть преимущественное право. В любом случае, пока ни тот, ни другой вопрос не рассматривается. Непонятно, почему Вы делаете заключение об отсутствии мотивации. Результаты фондов определяют их привлекательность для клиентов, а от этого напрямую зависит комиссия.
« На период до 2014 года среднеквартальная доходность активов, находящихся в управлении, запланирована на уровне от 10,2 до 7,6 процентов. Правда в том, что за последние 27 кварталов доходность пая фонда Арсагера - фонд акций составила 3,8 процента. Учитывая посткризисный 2009 год, в котором ARSA смогла как привлечь капитал в фонд, так и сильно заработать на активах, который очень сильно повлиял на среднеквартальную доходность пая, на основании чего ARSA запланировала доходность, в 2 (два) - 3 (три) раза превышающую фактическую? »
Александр, прогноз доходности составлен с учетом того, что сейчас, на наш взгляд, российские активы существенно недооценены и постепенно этот потенциал будет реализован. Поэтому некорректно смотреть в прошлое, пытаясь предсказать будущее. Результат фонда акций более 80% за 5 лет деятельности фонда (на 30 марта), в тоже время индекс за это же время в принципе показал отрицательный результат. Но это вовсе не значит, что теперь индекс всегда будет отрицательным, ведь, если взглянуть на полные данные (с 1998 года), то мы увидим, что среднегодовая доходность — около 19%. Стоит задуматься, сколько еще есть времени использовать эту возможность, прежде чем результат вновь вернется к своим средним значениям.